青松建化(600425)：水泥销量高增 吨盈利提升

本报告导读：


　　公司年报业绩符合预期，重点工程延后和民用需求修复之下23 年公司水泥销量高增，产能利用率提升对冲部分降价和煤炭价格上升的不利影响，吨净利同比提升。


　　投资要点：


　　维持“增持” 评级。公司全年实现收入 44.90 亿元，同比+20.01%，扣非归母净利润5.53 亿元，同比+65.10%，符合预期。考虑到24 年年重点工程项目 偏慢，下调公司2024-25 年eps 至0.37(-0.09)/0.46(-0.07)元，新增2026 年eps 为0.52 元，参考可比公司24 年PE 为13.20倍，下调目标价至4.88 元。


　　重点工程延后和民用需求修复，全年公司水泥销量高增。23 年公司全年水泥销量817 万吨，同比+35.51%，跑赢新疆全年25%的区域水泥产量增速。我们判断销量增长一方面来自于22 年延后的重点工程项目需求，另一方面23 年下半年同比22 年民用需求基数较低。


　　产能利用率提升对冲部分降价和煤炭价格上升的不利影响。我们测算23 年公司水泥均价405 元/吨，同比-38 元/吨，根据数字水泥网，23 年乌鲁木齐/阿克苏水泥均价分别为349、499 元/吨，同比-19、-22元/吨，受资金短缺影响工程项目施工进度放缓，企业为促出货价格回落。盈利方面，我们测算公司水泥吨毛利在137 元，其中煤炭价格同比提升，但公司产能利用率提升带来的折摊成本下降。


　　化工板块PVC 亏损放大，尿素盈利提升。受国内 PVC 价格下降影响，阿拉尔化工全年亏损 2.4 亿元，亏损扩大1.22 亿元。青松化工尿素业务销售稳步增长，2023 年销售尿素 17.57 万吨， 同比+42.73%，实现净利润 4052 万元，同比+ 39.83%。


　　风险提示：基建项目落地低于预期，新疆区域内水泥竞争加剧

□.鲍.雁.辛./.花.健.祎./.杨.冬.庭    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司