艾罗能源(688717)：逆变器弯道超车 储能蓄力成长

政策+经济性促进欧洲光储发展，户储渗透率有望持续提升。在可再生能源转型目标+光伏发电、光伏配储的经济性持续提升背景下，全球光储装机持续增长，其中欧洲领航户用储能市场。短期，俄乌战争引发欧洲对低价能源、能源独立性的追求，SPE 统计2022 年欧洲新增户储装机同比增长超70%。


　　2023 年能源价格回落，但高户储装机趋势延续，欧洲户储领先国度德国全年户储装机5.01GWh，同比+163.7%。长期，光伏配储优于光伏发电的投资回收期和稳定性支撑欧洲户储渗透率持续提升，户储发展市场广阔。


　　逆变器及储能电池为储能系统关键组成，看好短期逆变器出海回暖。从储能系统成本角度来看，储能电池组成本占比近 60%，储能PCS 占10-20%。公司选择了储能逆变器和电池组两个高价值量环节，重点发力市占率高、更适应户储发展的组串式逆变器，同时通过外采电芯叠加自研BMS 的方式研发储能电池组，具备赛道选择优势，长期增量空间广阔。短期来看，欧洲库存去化进入关键时段，自23 年底库存向好信号逐步清晰，11 月出现逆变器出口欧洲台数环比增长42.2%。年末红海事件导致海运周期拉长、海运成本提升，进一步刺激欧洲地区库存消化，短期国内逆变器出口欧洲需求有望再度提升。


　　公司市场渠道领先，产品自适配提升竞争力。（1）公司产品主要面向海外市场，率先获得欧洲市场准入门槛，主攻全球最大户储市场欧洲。2023H1，公司欧洲地区实现销售收入31.63 亿元，占营业收入的93.04%。公司采取自主品牌+ODM 相结合的销售方式，ODM 头部客户韩华集团具备较高的品牌影响力，能够充分助力公司扩大其产品在欧洲的市场占有率。（2）产品方面，公司采用特定适配模式，自研逆变器搭载自研储能电池形成封闭系统，体现较强的研发能力，并能发挥储能系统的最大效能。储能一体机产品具备安装便利性和美观性，毛利率水平较高。（3）虚拟电厂方面，公司研制并实施的兆瓦级分布式光储互联系统成功应用于英国电力调频场景，有望乘虚拟电厂发展东风成为新的业绩增长点。


　　投资建议：结合公司各板块未来发展逻辑及业绩期望，预计公司 2023-2025年实现营业收入44.71、48.86、58.24 亿元，实现归母净利润10.53、10.30、12.17 亿元，同比增长-7.1%、-2.2%、18.1%，对应EPS 分别为6.58、6.44、7.60，对应PE 分别为11X、11.3X、9.5X。首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示：光储装机需求不及预期；海外市场拓展进度缓慢；海外库存消化节奏缓慢；原材料价格波动风险。

□.于.夕.朦    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司