天坛生物(600161)：回款增加现金为王 层析静丙有望贡献新增量

事件：公司发布2023 年报。2023 年公司实现营业收入51.80 亿元，同比增长21.57%；归母净利润11.10 亿元，同比增长25.98%；扣非归母净利润11.04 亿元，同比增长29.33%。


　　静丙驱动23 业绩亮眼。22 年12 月放开以来，疫情管控放开造成的大范围感染使得血制品需求增幅明显，公司血制品尤其是静丙销量大幅增加。分季度来看，23Q4 实现营收11.58 亿元（-14.11%）、归母净利润2.22 亿元（-20.59%），单季度波动预计与销售节奏调整有关。浆站及采浆量：79 家在营单采血浆站采集血浆2415 吨，同比增长18.67%。批签发： 2023 年白蛋白批签发334 批次(-26.27%)，静丙批签发331 批次（+7.12%）。


　　费用率保持稳定，现金回款增加。2023 年销售费用2.71 亿元（+3.22%），销售费率5.22%（-0.93pp），公司持续加强重点区域核心医院的推广工作，覆盖终端四万余家。


　　管理费用4.69 亿元（+28.36%），管理费率9.06%（+0.48pp），筹建期浆站费用、昆明血制部分转固折旧、职工薪酬等同比增加。研发费用1.40 亿元（+14.70%），研发费率2.70%（-0.16pp），静注巨细胞病毒人免疫球蛋白项目停题，前期资本化金额本年度全部费用化。财务费用-0.50 亿元（+14.60%），财务费率-0.96%（+0.40pp）。


　　2023 年公司存货余额28.45 亿元，占资产比重20.05%（+2.03pp）。应收账款及票据0.94 亿元,占收入比重1.82%（-22.02pp）。经营性净现金流大幅增加，主要为销量增加及销售信用政策变化，带来销售现金回款增加。


　　大品种层析静丙、重组八因子上市，有望提升吨浆利润。成都蓉生的核心大品种注射用重组人凝血因子Ⅷ和静注人免疫球蛋白（pH4、10%）在23Q3 上市，人纤维蛋白原已申请上市、皮下注射人免疫球蛋白、重组人凝血因子VIIa 开展Ⅲ期临床，注射用重组人凝血因子Ⅷ-Fc 融合蛋白在23Q4 获批临床。上海血制的人纤维蛋白原开展III 期临床。兰州血制的人凝血酶原复合物已申请上市。贵州血制的人凝血酶原复合物在23Q4 获批临床。推进多个产品上市有助于提高血浆利用率，从而进一步提升吨浆利润。


　　盈利预测与投资建议：我们预计 2024-2026 年公司营业收入为61.79、73.46、87.40亿元，同比增长19.28%、18.88%、18.97%；归母净利润分别为13.28、15.81、18.70亿元，同比增长19.64%、19.09%、18.28%。公司采浆量和浆站数目行业领先，未来随着效率提升、产能释放吨浆利润有望持续提升，更有层析静丙和重组八因子等新品提供长期空间，给予“增持”评级。


　　风险提示：整合不及预期的风险，血制品产品价格波动的风险，血制品业务毛利率下降的风险。

□.祝.嘉.琦./.张.楠    .中.泰.证.券.股.份.有.限.公.司