桃李面包(603866)：Q1需求承压 期待后续改善

公司发布2024 年一季报，24Q1 公司收入/利润同比-5.2%/-16.9%，系短保行业需求偏弱、传统渠道客流下降影响。24 年公司以稳为主，保持多处新产能投放，期待24 年消费需求好转、新渠道开拓下主业需求恢复。成本端原料价格同比基本稳定，受新增折旧增多、财务费用上升影响，净利率提升或略有压力，关注产能利用率恢复下利润率改善。我们预计24-25 年EPS 预测为0.33、0.32，对应24 年PE 18X，下调至“增持”评级。


　　事件：公司发布2024 年一季报，24Q1 收入/利润/扣非归母利润分别14.0 亿/1.2 亿/1.1 亿，同比-5.2%/-16.9%/-16.5%。24Q1 实现现金回款16.0 亿，同比下降3.6%，降幅略低于收入，实现经营性净现金流1.9 亿，同比上升23.6%，主要系支付税费下降导致。


　　Q1 动销环比减弱，面包主业营收同比-4.7%。分品类看，24Q1 公司面包及糕点收入13.9 亿元，同比下滑4.7%，受短保行业需求偏弱、传统渠道客流下降等因素影响，Q1 动销压力增大。Q1 其他（玉米、卤蛋等）品类实现收入813 万，同比下滑48.7%主要系需求偏弱叠加去年基数较高。


　　东北/华东/华北主力市场承压，西南受益于产能扩张表现较好。分区域看Q1主力市场华北/东北/华东分别同比-4.6%/-13.9%/-3.7%，华中/西北/华南同比-1.7%/-2.8%/-10.1%，西南区域受益于新产能投产、渠道开发表现较好，同比增长3.4%。公司继续加大华东市场开发力度，华东同比净增8 家经销商，部分区域经销商有所优化，截至24Q1 末经销商数982 家，同比净增20 家，环比下降3 家。


　　产能利用率偏低、投资收益下降影响盈利，Q1 净利率同比-1.2%。24Q1 公司实现毛利率23.1%，同比下降0.8pct，主要系产能利用率偏低、高返货率影响， 成本端面粉和油脂价格稳定。24Q1 销售/ 管理费用率分别同比-0.1pct/+0.2pct，投资收益同比下降642 万，最终Q1 实现归母净利率8.2%，同比-1.2pcts，扣非归母净利率7.8%，同比-1.1pcts，盈利短期承压。


　　24 年以稳为主，期待主业增速恢复。24 年公司保持广西、长春、河南、上海、佛山多处新产能投放，进一步丰富渠道布局，完善薄弱市场网点建设，期待需求端逐步好转，产能利用率有所改善。成本端面粉、油脂价格基本稳定，预计24 年原材料成本保持稳定趋势。


　　投资建议：Q1 主业需求承压，期待后续需求改善。24Q1 公司收入/利润同比-5.2%/-16.9%，受短保行业需求偏弱、传统渠道客流下降影响收入、利润承压。24 年公司以稳为主，保持新产能投放，期待24 年国内消费环境好转下主业需求恢复。成本端原料价格同比基本稳定，受新增折旧增多影响，制造费用预计略有上升，净利率提升或略有压力，关注产能利用率恢复下利润率改善。


　　我们预计24-25 年EPS 预测为0.33、0.32，对应24 年PE 18X，下调至“增持”评级。


　　风险提示：宏观经济影响、行业竞争加剧、渠道变革影响、成本大幅上行、需求恢复不及预期等

□.于.佳.琦./.胡.思.蓓    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司