中熔电气(301031)：23年业绩承压 静待海外收获

事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。2023 年公司实现收入10.60亿元，同比增长40.41%，实现归母净利润1.17 亿元，同比下降23.94%，实现扣非归母净利润1.14 亿元，同比较下降22.32%。


　　单季度来看，23Q4 公司实现收入3.02 亿元，同比增长11.43%，实现归母净利润0.32 亿元，同比下降46.60%；24Q1 实现收入2.69 亿元，同比增长16.10%，实现归母净利润0.27 亿元，同比下降17.31%。


　　24Q1 毛利率承压，费用主要系海外扩张及股份支付影响。2023 年公司整体毛利率为40.89%，同比下降1.04pcts，主要与产品收入结构变化有关。24Q1公司毛利率为为38.04%，我们判断主要与大宗原材料价格上涨有关。费用端，公司23 年期间费用率为26.65%，同比提升9.25pcts，主要系股份支付费用分摊至销售、研发、管理三个项目中所致。此外，销售、管理费用还受到公司业务规模增长，海外市场扩张等因素影响，研发费用方面主要系公司新产品、新工艺、新设备开发活动增加所致。


　　新能源车+光储下游具备领先优势。23 年公司新能源车下游实现收入5.96亿元，同比增长54.66%；风光储下游实现收入3.45 亿元，同比增长23.66%，两大新能源下游占比合计89%。新能源车：在国内市场，公司终端用户已涵盖国内新能源汽车乘用车及商用车主流车企，并与上汽大众、一汽大众等厂商已展开合作；在国际市场，公司已进入特斯拉、戴姆勒等供应链；风光储：主要客户已发展为阳光电源、宁德时代、华为、维谛等客户，在储能市场，公司可以提供包括pack、高压箱、PCS 等不同位置的的保护方案，备战2000V 储能系统应用的产品，同时开发储能pack 专用的1500V 熔断器以更好得满足安规要求。


　　新品正在孵化，后续有望推出。防雷市场：公司全面布局防雷市场，推出熔断器型防雷后备专用保护器，应用于风光储充行业。公司与防雷器龙头企业进行深入的合作及联合开发一体化产品，2024 年公司计划在防雷市场占有更大的市场份额；贴片类产品：公司积极布局贴片市场，推出以表面贴装技术为核心的贴片类产品，产品体积相对较小、可巧妙地在有限空间内为工作单位提供可靠的过流保护，2024 年公司计划在贴片市场实现较大突破。


　　投资建议：公司是电力熔断器龙头，EV 高电压趋势有望带来公司产品单车价值量提升，同时海外布局有望打开公司新成长空间，我们预计公司2024-2026年营收分别为15.01/20.62/27.49 亿元，对应增速分别为41.6%/37.4%/33.3%；归母净利润分别2.23/3.14/4.43 亿元（含股权激励费用），对应增速分别为90.4%/41.2%/41.0%，以4 月24 日收盘价作为基准，对应2024-2026 年PE为26x/18x/13x。维持“推荐”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧的风险；新能源汽车产业政策变动风险。

□.邓.永.康./.李.佳./.王.一.如./.朱.碧.野./.李.孝.鹏./.许.浚.哲    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司