片仔癀(600436)：提价带动肝病用药营收高速增长；分红率大幅提升

我们预测，2023-26 年营收 /归母净利润 CAGR 分别为13%/ 22%。


　　1Q24 业绩恢复较高增长；主要由肝病用药部门和化妆品业务驱动。


　　重申买入，将DCF（WACC ：7.3%）目标价下调至282.55 元。


　　1Q24 业绩恢复较高增长：根据公司公告，片仔癀2023 年实现营收/ 归母净利润100.6/28.0 亿元，同比增长16%/ 13%。毛利率同比提高1.1ppts 至46.8%，销售费用率 /管理费用率分别为7.8%/ 3.6%，同比+2.2ppts/ -0.2ppts，销售费用同比大幅增长62%，主要系业务宣传及广告费增加所致。归母净利率同比降低0.6ppts 至27.8%。公司的业绩与之前的业绩快报一致，符合我们预期。根据公司公告， 1Q24 实现营收 /归母净利润31.7/9.8 亿元，同比增长21%/ 27%。1Q24 业绩恢复较高速增长，主要由肝病用药部门和化妆品业务驱动。2023 年宣布现金股利14 亿元，分红率达到50%，同比大幅提升20ppts。


　　提价带动肝病用药营收高速增长：肝病用药业务，1Q24 和2023 年实现营收15.1 亿元/44.6 亿元，同比增长28%/ 24%（去年同期1Q23 和2022 年营收同比+7%/ -3%），收入实现高速增长主要由于2023 年5 月片仔癀锭剂提价落地。1Q24 和2023 年实现毛利率75.8%/ 78.8% ，同比降低4.5ppts/ 2.1ppts；我们认为主要由于牛黄等原材料价格持续上涨导致。根据公司公告，2023 年公司加大片仔癀胶囊同质同价宣传，片仔癀锭剂在天猫和京东平台维持肝胆用药类销量首位。片仔癀是国内五家拥有双天然安宫牛黄丸生产资格的企业之一。目前，片仔癀牌安宫牛黄丸【双天然品规、天然麝香（体培牛黄）品规】已成功推向市场，拓展了客户群。1Q24 和2023 年，心脑血管用药（主要为片仔癀牌安宫牛黄丸）分别实现营收1.2 亿元/2.7 亿元，同比-3%/ +61%。1Q24 毛利率同比下滑26ppts至16.0%，我们认为主要由于原材料成本上涨。


　　医药流通营收保持稳健增长；1Q24 化妆品实现高速增长：医药流通业务，1Q24 和2023年实现收入12.5 亿元/ 42.1 亿元，同比+13%/ +4%，营收保持稳健增长；实现毛利率14.7%/ 13.9%，同比 -2.8ppts/ +0.1ppts。1Q24 和2023 年化妆品业务实现收入2.0 亿元/7.1 亿元，同比增长83%/ 11%。其中皇后牌片仔癀珍珠霜2023 年销售额实现过亿元。


　　重申买入，将DCF（WACC 7.3%）目标价下调至282.55 元：我们最新目标价对应的2024年P/E 为50x，高于同行19x 的平均水平。我们认为，潜在的片仔癀产品涨价和安宫牛黄丸的销售扩张有望带来盈利惊喜，因此公司理应获得一定估值溢价。


　　风险提示：1）原材料供应及价格波动；3）产品安全性导致问题；3）政策不确定性。

□.徐.浩.瀚./.赵.冰    .华.兴.证.券.有.限.公.司