天赐材料(002709)：一体化布局成形 静待价格反弹

1Q24 营收及归母净利同比下滑


　　1Q24 公司营收24.63 亿元，同比-42.91%；归母净利润1.14 亿元，同比-83.54%。电解液价格下降，导致公司收入与利润同比下滑。考虑行业短期竞争激烈，我们下调公司24 年电解液毛利率假设，但后续随着产能消化，有望回暖，上修25-26 年毛利率假设，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为11.10/20.16/24.86 亿元（前值为14.82/17.57/23.88 亿元）。参考可比公司25 年Wind 一致预期下平均PE 15 倍，考虑电解液业务盈利当前处于底部，公司成本优势明确，市占率提升，给予公司25 年合理PE 25 倍，对应目标价 26.19 元（前值23.11 元），维持“买入”评级。


　　电解液盈利能力暂时承压


　　公司Q1 营收24.63 亿元，同比/环比-42.91%/-24.92%，同比下降主要系电解液价格下滑；归母净利润1.14 亿元，同比/环比-83.54%/-17.65%，我们估计主要系电解液业务盈利能力承压以及磷酸铁业务亏损同比扩大。公司Q1 毛利率19.53%，同比-11.00 pct，净利率4.61%，同比-11.61 pct，盈利能力同比下降。Q1 期间费用率同比+6.36 pct 至15.25%，主要系收入同比下降影响费用率摊薄。电解液价格经过近两年下滑已基本触底，公司作为行业成本最为领先的龙头仅微利，后续随着产能消化，电解液价格回暖以及产能利用率回升，电解液盈利能力会逐步修复。


　　国内外一体化布局持续推进


　　公司一体化程度行业领先，国内已拥有电解液年产能约85 万吨，磷酸铁年产能约18 万吨，六氟磷酸锂年产能折固约11.2 万吨，同时积极布局上游资源循环回收业务，覆盖由碳酸锂到电解液的全产业链环节，一体化成本优势进一步增强。海外方面，公司德国OEM 工厂顺利投产、美国电解液项目持续推进，且公司拟通过在摩洛哥设立子公司推动海外一体化产能建设，持续扩大海外产能布局。


　　LIFSI 添加比例提升，新产品研发步伐稳健


　　公司持续推进LIFSI 在磷酸铁锂电池上的运用，并持续为客户提供对应需求的电解液解决方案。23 年公司在电解液中LIFSI 的添加比例约1.8%，公司预计今年比例继续上升。公司对新产品研发大力投入，包括铁锂超高能量密度体系、三元高镍体系、三元高电压体系、硅碳体系、磷酸锰铁锂体系和钠电体系、以及镍锰二元5V 电解液开发与快充和半固态/固态电解液及配套解决方案。


　　风险提示：电解液需求不及预期；六氟磷酸锂价格低于预期；LiFSI 应用程度及盈利能力不及预期。

□.申.建.国./.边.文.姣    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司