迎驾贡酒(603198)：洞藏高增长 业绩超预期

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　　公司发布2023 年年报与2024 年一季报，2023 年实现营业收入67.20 亿元，同比增长22.07%；归母净利润22.88 亿元，同比增长34.17%。2024Q1实现营业收入23.25 亿元，同比增长21.33%；归母净利润9.13 亿元，同比增长30.43%。


　　利润超预期，现金回款良好


　　公司2023Q4 实现营业收入19.16 亿元，同比增长18.80%；归母净利润6.33亿元，同比增长26.03%。2023Q4+2024Q1 收入同比增长20.17%，归母净利润同比增长28.60%，收入符合预期，利润超预期。现金回款来看，2024Q1销售收现同比增长19.17%，收入+Δ合同负债同比增长19.92%，现金回款情况良好。


　　洞藏表现亮眼带动中高档酒占比提升


　　分产品看，2023 年/2024Q1 公司中高档白酒收入分别同比+27.84%/+24.27%至50.22/18.81 亿元，拆分量价来看，2023 年中高档白酒销量/吨价分别同比+20.51%至3.15 万千升/+6.09%至15.93 万元。洞藏系列表现亮眼带动产品结构延续升级，2023 中高档白酒占比同比+2.87pct 至78.45%，2024Q1环比5.62pct 提升至84.07%。


　　费用持续优化带动盈利能力提升


　　产品结构升级带动毛利率提升，2023 年/2024Q1 公司毛利率分别同比+3.35pct/+3.91pct 至71.37%/75.09%。费用持续优化，2023 年/2024Q1 公司费用率分别同比-0.93pct/-0.37pct 至12.79%/9.50%，带动公司盈利能力持续改善，2023 年/2024Q1 归母净利率分别同比+3.07pct/+2.74pct 至34.04%/39.27%。其中销售费用率分别同比-0.51pct/+0.31pct，管理费用率分别同比-0.36pct/-0.26pct。


　　盈利预测、估值与评级


　　我们预计公司2024-2026 年营业收入分别为81.32/97.34/113.57 亿元，同比增速分别为21.01%/19.70%/16.67% ， 归母净利润分别为29.21/35.61/42.20 亿元，同比增速分别为27.69%/21.90%/18.52%，EPS 分别为3.65/4.45/5.28 元/股，3 年CAGR 为22.64%。鉴于公司渠道稳扎稳打，洞6、洞9 充分受益安徽省100-300 元价格带扩容，参照可比公司估值，我们给予公司2024 年23 倍PE，目标价83.95元，维持“买入”评级。


　　风险提示：白酒消费力下行；行业竞争加剧；产品结构升级不及预期

□.刘.景.瑜./.邓.周.贵./.徐.锡.联    .国.联.证.券.股.份.有.限.公.司