国电电力(600795)：电价表现超预期双江口可提升大渡河发电能力

投资要点：


　　事件：公司发布2024 年一季度财务报告，1Q24 公司实现营业收入455.55 亿元，同比微降-0.13%，归属于上市公司股东的净利润17.85 亿元，同比增长88.62%，业绩略超我们的预期。


　　电价基本持稳，煤价回落带来盈利能力提升。公司在煤炭保供及长协煤履约等方面具备显著优势，存量火电机组质量优质，燃煤成本低于行业平均水平。1Q24 公司火电上网发电量为860.23 亿千瓦时，同比上升4.24%，火电装机容量为7257.40 万千瓦，同比增加1.66%。根据Wind 数据，秦皇岛5500 大卡动力末煤1Q24 均价达901.74 元/吨，同比1Q23 的1128.91 元/吨下降20%。在成本端大幅下降的背景下，公司一季度平均上网电价为455.58 元/千千瓦时，同比下降1.62%，基本保持稳定。预计成本端降幅大于电价降幅，1Q24 公司煤电盈利能力显著回升。


　　水电一季度上网电量同比微降，长期增长确定性强。1Q24 水电上网发电量为77.28 亿千瓦时，同比下降3.22%。其中公司核心水电资产大渡河所在的四川省上网电量为62.97 亿千瓦时，同比下降5.95%。短期发电能力下降不影响公司水电长期发展趋势。根据2023年年报，公司大渡河流域约有352 万千瓦水电机组在建，2025 年川渝特高压线路的打通将进一步打开省内消纳空间，大渡河弃水现象有望改善；此外双江口水电站计划于今年投产，可提高大渡河下游梯级电站枯期发电量。综合水电装机量提升、来水情况改善等因素，我们看好在四川电力供需持续趋紧，看好量价齐升背景下公司水电业绩稳定成长。


　　装机规模持续扩张，新能源发电保持高增。公司风电上网电量为51.38 亿千瓦时，同比上升11.66%；光伏上网电量为18.01 亿千瓦时，同比高增136.26%，装机量高增带动上网电量规模快速增长。2024-2025 年公司新能源发展迎来提质加速阶段，1Q24 公司新能源控股装机容量增加63.51 万千瓦，看好全年新能源建设规模再创历史新高。


　　投资收益扭亏为盈，费用管理水平持续提升。公司剥离低效资产，进一步改善资产管理。


　　1Q24 公司将保德神东发电有限责任公司移除合并报表范围，该举措为公司净利润贡献1.99 亿元。除控股资产业绩稳定增长，1Q24 公司参股的合联营公司业绩也大幅回暖，投资收益为4.5 亿元，较上年同期增加5.5 亿元。总投资收益也由去年同期的-1.2 亿元增加至7.7 亿元。三费方面，公司销售费用，管理费用及财务费用均实现同比下降，其中财务费用同比减少0.9 亿元至16.45 亿元。费用管理水平持续提升，进一步提升盈利能力。


　　盈利预测与评级：结合公司2024 年一季度经营情况，我们维持公司2024-2026 年归母净利润预测为84.21、93.43、99.88 亿元（24 年归母净利润暂未考虑拟以67.39 亿元转让国电建投50%股权的投资收益影响），当前股价对应PE 分别为11、10、9 倍。公司火电成本优势显著，充沛的现金流保障公司2024-2025 年新能源装机放量，十四五末期水电机组投产值得期待，维持“买入”评级。


　　风险提示：煤价高波动、来水不及预期、新能源装机不及预期

□.王.璐./.朱.赫    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司