水井坊(600779)：臻酿八号动销边际向好 积极推新拉升品牌站位

公司近期发布2023 年年报、2024 年一季报，23 年全年实现营业收入49.5 亿元，同比+6.0%；实现归母净利润12.7 亿元，同比+4.4%。24Q1 实现营业收入9.3 亿元，同比+9.4%；实现归母净利润1.9 亿元，同比+16.8%。


臻酿八号动销边际加速，天号陈快速成长。分产品，23 年高档酒实现收入46.7 亿元（yoy+3.7%），其中销量、吨价分别同比-1.0%、+4.7%；臻酿八号上半年主要以抓动销、清库存为主，下半年在低库存基础上动销加速，预计全年收入增速实现双位数增长；预计井台、典藏在商务用酒需求疲软的背景下增速趋缓。23 年中档酒实现收入2.1 亿元（yoy+64.1%），销量、吨价分别同比+71.4%、-4.3%，预计天号陈在资源投入下快速成长。24Q1，高档酒、中档酒收入分别同比-0.6%、+62.4%。分渠道，23 年新渠道及团购收入同比+60.3%，批发代理收入同比+1.6%，公司对新渠道及团购渠道重视度提升。24Q1 末，公司合同负债为11.5 亿元，同比+15.3%，环比-5.7%。


24Q1 毛利率下滑，费用开支增加。23 年，公司毛利率为83.2%（yoy-1.3pct），销售/管理费用率为26.4%（yoy-1.0pct）/7.3%(yoy-0.3pct)，销售净利率为25.6%（yoy-0.4pct）。24Q1，公司毛利率为80.5%（yoy-2.7pct），预计因天号陈放量导致产品结构下移；销售费用率为35.1%（yoy+3.2pct），预计公司加大广告宣传开支；管理费用率同比下滑0.7pct，营业税金及附加占收入比重同比下滑2.1pct；销售净利率同比提升1.3pct。


积极推新拉升品牌站位，预计将加强新井台营销力度。公司积极研发推新，23 年推出井台逸品、水井坊第一坊，有望提升品牌站位，打造高端品牌形象。对于核心产品臻酿八号，公司采取重点城市策略，不断扩大分销网络，臻酿八号在宴席场景渗透率有望持续提升。预计公司也将加强新井台营销力度，推动产品结构上移。


根据23 年年报，对24-25 年略下调收入、毛利率。我们预测公司2024-2026 年每股收益分别为2.89、3.28、3.65 元（原预测24-25 年为3.00、3.42 元）。结合可比公司，我们认为目前公司的合理估值水平为2024 年的21 倍市盈率，对应目标价为60.69 元，维持买入评级。


风险提示：产品价格波动、消费需求不及预期、食品安全事件风险。

□.叶.书.怀./.蔡.琪    .东.方.证.券.股.份.有.限.公.司