重庆啤酒(600132)：量价齐升 利润超预期

24Q1 量价齐升，吨成本改善带动净利率同比+0.9pct24Q1 营收/归母净利/扣非归母净利42.9/4.5/4.5 亿元，同比+7.2%/+16.8%/+16.9%。收入端，24Q1 销量/吨酒收入同比+5.2%/+1.8%，销量受益消费场景恢复实现增长；结构端，1664 企稳，疆外乌苏仍在持续调整中，乐堡/嘉士伯品牌受益基地市场消费恢复实现增长，低档酒销量同比增长 1.7%，对应吨酒收入同比增长约11%，内部升级显著；利润端，原材料价格下降叠加规模效应显现带动吨成本同比-3.3% ， Q1 毛利率/ 净利率同比+2.7/+0.9pct。展望24 全年，我们判断公司量价有望延续稳健增长，外埠市场企稳下，重点关注基地市场结构升级带动量价齐升。预计24-26 年EPS2.99/3.31/3.65 元，参考可比24 年平均28xPE（Wind 一致预期），给予24年28xPE，目标价83.72 元，维持“买入”评级。


24Q1 基地市场持续修复、外埠市场企稳，升级迭代持续推进24Q1 销量/吨价同比+5.2%/+1.8%，销量在去年同期低基数基础上实现较好恢复，吨价受益于结构性提升有所改善。分档次看，公司24Q1 高档（8 元+）/主流（4-8 元）/经济（4 元以下）产品收入实现25.7/15.2/0.9 亿元，分别同比+8.3%/+3.6%/+12.4%，经济型酒销量同比增长 1.7%，对应吨酒收入同比增长约11%，内部升级迭代显著，1664 逐步企稳，疆外乌苏仍处调整进程中，乐堡、嘉士伯受益基地市场旅游消费恢复修复更快。分区域看，公司24Q1 南区/中区/西北区收入实现12.1/18.1/11.2 亿元，分别同比+9.3%/+7.1%/+3.2%，外埠市场复苏较为明显。


成本改善/规模效应带动毛利率/归母净利率同比+2.7/+0.9pct24Q1 毛利率47.9%、同比+2.7pct，啤酒吨价/吨成本同比+1.8%/-3.3%，大麦等原材料价格同比下降，叠加规模效应，吨成本同比明显改善；费用端，24Q1 销售/管理费用率13.1%/3.1%，同比+0.2/持平，24Q1 销售费用投放恢复，内部持续提效，管理费率同比平稳，最终录得归母净利率10.5%，同比+0.9pct。展望24 年，大麦双反政策取消带动大麦采购价下行，原材料成本整体改善，有望对冲佛山工厂投产带来的折旧增加，费率预计平稳、投放重心向渠道费用倾斜，24 年盈利能力有望稳中有升。


期待公司势能恢复，维持“买入”评级


期待公司势能持续恢复， 我们维持盈利预测， 预计24-26 年EPS2.99/3.31/3.65 元，给予24 年28x PE，目标价83.72（前值77.74 元），维持“买入”评级。


风险提示：食品安全，高端化进程不及预期，市场竞争超出预期。

□.龚.源.月./.倪.欣.雨    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司