桐昆股份(601233)：Q1盈利能力修复 业绩扭亏为盈

事件：公司发布2023 年年报及2024 年一季报。23 年实现营收826.40 亿元，同比+33.3%，实现归母净利7.97 亿元，同比+539.1%。24Q1 实现营收211.11亿元，同/环比+33%/+1%，实现归母净利5.80 亿元，扣非净利5.37 亿元，而23Q4 与23Q1 归母净利均为负，24Q1 实现扭亏为盈。


　　原油价格走强，传导下游，盈利能力提升。涤纶长丝及PTA 行业因上游原料及所生产的产品均为石油炼化产品的衍生品，价格基本跟随原油价格走势。23 年及一季度原油价格走强，对公司主营的涤纶类产品价格实现强支撑，据百川盈孚数据，2023 年涤纶长丝/PTA 均价7538/5852 元/吨，同比+4.14%/+6.15%；2024 年Q1 季均价7687/5867 元/吨，环比+2.4%/+0.8%。


　　公司盈利能力提升，23 年公司毛利率/净利率为5.06%/0.99%，同比+1.83/+0.77pct。24Q1 毛利率为6.71%，同/环比+1.92/+4.73pct，净利率为2.77%，同/环比+5.74/+3.26pct。


　　产能增长，市占率稳步提升。2023 年公司规模持续扩大，新增聚酯长丝产能390 万吨、PTA 产能300 万吨，综合竞争力整体性跃升。PTA 年产能首破千万吨，聚合年产能达1300 万吨，涤纶长丝年产能达1350 万吨，长丝产品的国内市场占有率28%，全球市场占有率18%，再创历史新高，继续稳居世界第一。恒阳装置已完成满产达产目标，二期顺利投产开车，三期顺利开工，进一步增强差别化新材料生产能力；同时中昆项目如期投产，助力公司实现“燃料-原料-材料”生产链路；23 年末全球首个石化聚酯一体化项目嘉通能源8 套聚纺装置、2 套PTA 装置以及相关配套工程全面建成投产。


　　佑顺120 万吨量舒感功能性差别化纤维项目稳步推进，在建60 吨产能预计2025 年完工。


　　投资建议：涤纶长丝景气度修复，我们预计公司24-26 年归母净利为32.56/45.79/52.60 亿元，对应当前PE 为10.2/7.3/6.3x，维持“买入”评级。


　　风险提示：项目投产不达预期、原材料成本波动、需求不及预期、汇率波动。

□.黄.侃    .西.部.证.券.股.份.有.限.公.司