深度*公司*绝味食品(603517)：成本端持续优化 同店增长承压

绝味食品公告2023 年年报及2024 年1 季报业绩。2023 年公司实现营收72.6亿元，同比增长9.6%，归母净利润3.4 亿元，同比增长46.6%，扣非归母净利4.0 亿元，同比增54.5 亿元。1Q24 公司实现营收17.0 亿元，同比降7.0%，归母净利1.7 亿元，同比增20.0%。


　　支撑评级的要点


　　2023 年公司门店整体净增数量同比减少，1Q24 公司营收增速同比降7.0%，同店销售整体承压。（1）截至2023 年末，公司全国门店数量合计15950 家，全年净增门店数量为874 家。其中上半年净增门店数量为1086 家，下半年环比上半年减少212 家。根据我们测算，公司单店鲜货平均销售额同比基本持平。1Q24 公司营收增速同比降7.0%，我们判断同店销售整体承压。受消费环境变化及新型零食渠道及线上渠道冲击，公司主动放缓开店节奏，优化门店结构，改善加盟商生存质量，导致闭店率提升。当前公司在积极探索全新的营销模式和会员体系来促进门店销量，短期虽有阵痛，但作为卤味龙头我们仍看好公司发展韧性。（2）2023 年公司卤制食品实现营收60.5 亿元，其中鲜货类产品营收57.7 亿元，同比增6.1%。鲜货类产品中，禽类制品占比77.6%，同比基本持平，拆分量价来看，禽类制品整体销量及吨价增速分别为-5.6%、12.9%，价增贡献大于量增。2023 公司供应链业务延续较快增长，2023 年实现营收9.7 亿元，同比增长33.8%，收入占比13.7%，同比提升2.4pct。（3）2023 年公司投资收益亏损1.2 亿元，我们判断主要受廖记项目的影响。


　　公司成本端持续优化，盈利能力持续改善。（1）2023 年公司毛利率为24.8%，同比降0.8pct。分季度来看，1Q23 至4Q23 公司毛利率同比分别-6.0pct、-3.3pct、+2.2pct、+4.4pct。1Q24 公司毛利率为30.0%，同比增加5.7pct，1 季度公司毛利率恢复明显主要系成本端持续优化。根据水禽网数据及我们测算，1H23、2H23、1Q24 鸭脖均价分别为20.5、13.2、10.9元/KG，原材料采购价持续降低，带动公司毛利率提升。（2）费用率方面，疫情结束后公司停止了对经销商的大额补贴，销售费用率逐渐恢复正常水平。2023 年公司期间费用率同比降3.8pct，其中销售费用率、管理费用率同比分别降2.3pct、1.4pct,剔除非经常性损益影响，公司所得税率同比降5.4pct 至34.0%，2023 年公司归母净利率为4.7%，同比提升1.2pct。


　　1Q24 公司期间费用率同比基本持平，毛利率提升，公司归母净利率同比提升2.2pct,盈利能力持续改善。


　　估值


　　公司作为休闲卤制品龙头，虽然短期业绩承压，但是公司持续改善内部营销体系及提升管理效能，我们依然看好公司中长期发展。考虑到当前消费环境及新型零食量贩渠道对传统加盟门店业态带来冲击，我们调整此前盈利预测，预计24 至26 年公司收入增速分别为7.7%、11.5%、10.9%，归母净利增速分别为92.0%、23.9%、22.5%，EPS 分别为1.07、1.32、1.62元/股，对应24 至26 年PE 分别为19.6X、15.8X、12.9X，维持“买入”评级。


　　评级面临的主要风险


　　宏观经济恢复不及预期。新型零食量贩渠道对传统门店业态带来冲击。原材料价格波动。

□.邓.天.娇./.汤.玮.亮    .中.银.国.际.证.券.股.份.有.限.公.司