桂林三金(002275)：Q1业绩回归正常节奏 高股息政策有望延续

事件： 4 月25 日，桂林三金发布《2023 年年度报告》和《2024 年一季度报告》，2023 年，公司实现营业收入21.72 亿元，同比增长10.8%；实现归母净利润4.21 亿元，同比增长27.9%；基本EPS 0.72 元/股，同比提高28.6%；2024Q1，公司实现营业收入4.83 亿元，同比减少32.6%；实现归母净利润1.00 亿元，同比减少40.9%；基本EPS 0.17 元/股，同比降低41.4%。


　　第一期员工持股计划圆满完成。2023 年， 公司毛利率/净利率分别为73.00%/19.40%，同比分别提高2.02/2.59 pct；期间费用率为49.02%，同比下降2.77 pct，其中销售/管理/研发费用率分别+5.59/-4.66/-3.79 pct，公司加大了广告费、促销费和返利的力度。分产品，工业板块全年实现收入20.98亿元，同比增长12.3%，分主体看，母公司分别实现营收/净利润18.33/6.04亿元，分别同比增长12.0%/3.9%；湖南三金分别实现营收/净利润1.51/0.30亿元， 分别同比增长15.2%/61.3%； 上海三金分别实现营收/净利润0.54/-2.19 亿元，分别同比减少10.7%/28.1%。全年来看，公司中成药和化药增长较快，业绩前高后低，有效满足了特殊时期爆发的药品需求；生物药板块减亏效果明显。第一期持股计划起到了预期的效果，21-23 年营收增速保持在10%以上，显著高于过往。公司管理在延续继承的基础上增加新鲜理念，期待后续推出方案进一步激发活力。


　　一季度业绩回归正常节奏。Q1 业绩降幅较大主要系去年高基数原因，以及近几年疫情对公司经营节奏产生干扰，业绩集中在上半年确认。随着需求分布回归正常，公司也将回归正常经营，全年业绩将在各季度较均衡地体现。随着人们健康意识的提升和中药政策风口到来，公司手握细分赛道头部品牌，最核心的中成药业务仍有望维持稳健增长；对短期看对业绩影响较大的生物药板块，公司也在积极寻求对策改善困境。


　　公司分红政策有望延续。公司发布的《关于2023 年度利润分配预案的公告》显示，公司将进行现金分红1.76 亿元，占2023 年度归母净利润的41.8%，加上之前对2023 年前三季度利润进行的1.76 亿现金分红，合计占2023 年净利润83.7%，按当前（2024 年4 月30 日）计算股息率为4.20%。2021-2023年度，公司每年均进行两次分红，分红比例分别为152.4%、142.6%、83.7%。


　　截至24Q1，公司货币资金仍余9.33 亿元，有充足的现金保证公司的日常运营及发展，在没有特殊资金需求的情况下，公司分红政策有望延续。


　　投资建议：公司作为老牌中药企业，坐拥西瓜霜系列和三金片系列两大家喻户晓的中药产品。核心产品基础稳固，市场份额突出，业绩占比高，有望持续受益于后疫情时代人们对咽喉保健的重视以及老龄化趋势，是公司业绩的定海神针。公司多个二线产品达到准亿级规模，后续有的放矢地叠加销售资源有助于加快其“从1 到10”的增长过程，组成第二增长曲线。整体上看，公司长期低姿态经营，多个方向均有改进升级空间，随着新版基药目录的调整在即，多个产品面临发展窗口。近年来生物制药版块拖累作用较明显，随着减亏增效工作的持续推进，公司业绩表现有望迎来显著提升。我们预测公司2024-2026 年EPS 分别为0.80、0.89、1.02 元/股，对应PE 分别为17.8x、16.0x、14.0x，维持“买入”评级。


　　风险提示：行业政策风险、减亏控费效果不及预期、竞争加剧风险、原材料价格波动。

□.刘.鹏./.卢.潇.航    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司