微芯生物(688321)：大适应症驱动高增长 现金流扭亏为盈

新品驱动高增长。公司2024Q1 实现营业收入1.3 亿元，同比增长23%，主要为西格列他钠销售增长所致，产品销量同比增长 666%，销售收入同比增长 3127%。2023 年12 月，西达本胺 PTCL 适应症第四次进入医保目录，医保支付价格下调 6%；报告期内西达本胺销量同比增长 8%，销售收入同比持平。


　　现金流扭亏为盈，降本增效初现成效。2024Q1 归母净利润亏1830 万元，收窄44%，经营活动现金流净流入3543 万元。销售费用率43%，较去年同期下降7pct，管理费用率14%，较去年同期下降5pct，研发费用率40%，较去年同期下降10pct，财务费用率4%，较去年同期下降3pct。


　　2024 年起，公司将进入原创新药收获之年。


　　西达本胺两项大适应症有望推动销售增长。


　　（1）弥漫大B 淋巴瘤（DLBCL）适应症获批，III 期临床被遴选为美国临床肿瘤学会（ASCO）年会的Late-breaking Abstract（LBA）。LBA 又被称为“重磅压轴摘要”，被认为是本年度最重要、有望改变临床诊疗实践、具有轰动性的研究成果，因此ASCO 主办方会进行事先保密，直到LBA 发言当天才会公布完整数据。


　　（2）结直肠癌免疫联合方案纳入CSCO2024 指南。CSCO2024 年结直肠癌指南增加MSS/pMMR 型晚期结直肠癌免疫治疗的注释“近期一项II 期临床研究结果显示，西达本胺……与贝伐珠单抗及PD-1 抗体的三药联合方案在标准治疗失败的MSS/pMMR 晚期结直肠癌患者中显示有前景的疗效……鼓励……患者参加……联合方案的临床研究”。


　　西格列他钠进入放量期。西格列他钠是公司自主研发的全新机制胰岛素增敏剂，也是全球第一个获批治疗 2 型糖尿病的 PPAR 全激动剂。2023 年 1月纳入医保目录用于 2 型糖尿病，2023 年 11 月公司披露西格列他钠新增生产线获 GMP 认证通过。


　　西达本胺+PD1 多项数据展露优势，有望开启“IO+西达本胺”时代。西达本胺已在多个试验、多个肿瘤中观察到联合PD1 的优异数据。


　　盈利预测与估值。公司2 项适应症进入放量阶段，我们认为公司2024-26 年营收端将继续增长，利润端受研发投入影响存在一定不确定性。我们预计2024-26 年公司营收分别7.1 亿元、9.4 亿元、12.2 亿元，分别同比增长34.5%、　　33.1%、30.5%；2024-26 年归母净利润-1.6 亿元、-0.8 亿元、0.1 亿元。


　　我们假定永续增长率1.35~1.65%，WACC 值5.94%~6.54%，则公司DCF 估值合理市值区间103.8~130.1 亿元，对应合理价值区间25.23~31.64 元/股，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：研发进展不达预期，商业化进展不达预期。

□.余.文.心./.朱.赵.明    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司