福田汽车(600166)：23年经营计划超额完成 出口成为主要利润来源

核心观点


　　2023 年公司营收、归母净利分别为560.97 亿元、9.09 亿元，同比分别增长20.78%、1262.27%。公司全年业绩高增，主要受益于销量增长及结构优化，出口成为主要利润来源。公司将在战略上以保持商用车第一为目标，围绕市占率、利润率两大核心指标及新能源、出口两大战略指标，提升商用车业务主体地位，加快自身经营结构调整，看好公司市占率提升及盈利能力逐步改善。


　　事件


　　公司发布2023 年年报及2024 年一季报，2023 年全年公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为560.97 亿元、9.09 亿元、4.51亿元，同比分别增长20.78%、1262.27%、247.14%。2024 年一季度公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为128.70 亿元、2.56亿元、2.07 亿元，同比分别增长-14.05%、-13.96%、19.04%。


　　简评


　　销量增长+结构优化驱动23 年业绩高增，出口成为主要利润来源。


　　2023 年公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为560.97 亿元、9.09 亿元、4.51 亿元，同比分别+20.78%、+1262.27%、+247.14%。


　　收入端看，23 年全年营收稳健增长，主要由整车、发动机两大业务拉动。整车业务直接受益于商用车行业回暖及公司销量修复，其中轻客、中客、轻卡（含微卡）、整车出口增速跑赢行业。根据中汽协数据，2023 年全国商用车批销403.09 万辆，同比+22.13%，出口76.97 万辆，同比+32.24%；其中轻客、中客、大客、轻卡（含微卡）、中卡、重卡年销分别为39.99 万辆、3.82万辆、5.36 万辆、252.10 万辆、10.71 万辆、91.11 万辆，同比分别+25.13%、+3.79%、+4.03%、+18.64%、+11.96%、+35.59%。


　　公司全年销售整车63.10 万辆，同比+37.14%，出口13.07 万辆，同比+49.10%；其中轻客、中客、大客、轻卡（含微卡）、中卡、重卡年销分别为5.32 万辆、0.15 万辆、0.31 万辆、45.29 万辆、2.79 万辆、8.89 万辆，同比分别+42.12%、+9.03%、-27.13%、+45.38%、-18.26%、+31.49%。发动机业务两大板块福康、福田发动机销量均实现稳健增长。2023 年公司共销售发动机28.76 万台，同比+29.79%；其中福田康明斯、福田发动机分别销售19.74万台、9.02 万台，同比分别+22.65%、+48.73%。盈利端看，公司归母净利润同比大幅增长，主要受以下积极因素影响：1）整车销量高增叠加销售结构优化，带来利润同比增加。销量方面，23　　年公司整车年销63.10 万辆，同比+37.14%，商用车市占率提升1.7pct 至15.6%，稳居行业第一。结构方面，23年出口创历史新高且利润大幅增长，使其成为公司整车业务的主要利润来源；南方市场全年销量同比+53.9%，市占率提升4.1pct 至13.9%。2）部分合联营企业利润增厚，其中福田康明斯、采埃孚福田贡献较多（23 年净利润分别为7.22 亿元、5.58 亿元，同比分别+23.84%、+218.86%）。3）公司持续推动降本增效，23 年期间费用率10.14%，同比-0.15pct。4）公司坚持研发饱和投入，欧曼星辉版、轻卡改款、火星皮卡、祥菱Q、图雅诺大V等全新产品集中上市，数字化变革和营销生态加速进化。5）2023 年公司相继转让智悦发动机股权收益、处置密云工厂部分机器设备，共增加利润约2.44 亿元。


　　24Q1 扣非同比+19.04%，全价值链降本成果显现。分季度看，23Q4 公司营收、归母净利、扣非净利润分别为131.55 亿元、1.21 亿元、-0.01 亿元，同比分别+20.09%、+168.72%、+99.60%，环比分别-6.68%、-34.01%、-102.94%。


　　24Q1 营收、归母净利润、扣非净利润分别为128.70 亿元、2.56 亿元、2.07 亿元，同比分别-14.05%、-13.96%、+19.04%，环比分别-2.17%、+112.12%、+17306.15%。收入端看，23Q4 营收同比稳健增长，受益于当季公司轻卡产品热销，带动整车销量创历史同期新高；环比略有下滑可能系销量结构变化（轻卡占比提升）对整车业务ASP 形成扰动所致。24Q1 营收同环比下滑，主要系整车销量回落（同比-3.25%、环比-14.34%）所致，其中环比下滑主因23Q4 销量基数较高。盈利端看，23Q4 盈利同比增加，直接受益于销量、单车盈利增长较多（同比分别+80.95%、+137.92%）；盈利环比出现下滑，除收入端因素外，亦可能受到销售结构波动的影响（轻卡毛利率低于公司其他产品，其销售放量对整体毛利率形成扰动）。24Q1 扣非净利同比增长及环比转正原因系公司降本增效成果显现，毛利率、销售费用率持续改善；Q1 归母净利润同比减少主要系非经常性损益较23Q1 减少所致（2023 年3 月公司转让北京智悦发动机股权共增加利润总额约0.94 亿元）。


　　盈利能力稳中有升，费用控制保持稳健。2023 年公司毛利率、净利率分别为11.38%、1.53%，同比分别+0.002pct、+1.44pct。毛利率微增主因整车销量增长及销售结构优化，一方面推动汽车相关业务毛利率同比+0.19pct，包括中重卡、冲压件、发动机等细分产品毛利率亦有所提升（同比分别+7.56pct、+5.78pct、+2.88pct），另一方面由于汽车行业业务毛利率低于公司其他业务，其收入占比提升对总体毛利形成扰动。净利率提升如前所述主要受益于出口带动盈利结构优化，部分合联营企业业绩改善，以及降本增效成果显现等积极影响。费用控制保持稳健，2023 年公司期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.14%/3.81%/2.74%/3.71%/-0.11%，同比分别-0.15pct/-0.04pct/-0.46pct/+0.28pct/+0.07pct。分季度看，随着销售结构扰动等短期影响减弱，24Q1 毛利率、净利率环比顺利回升，此外也受益于降本增效、控费稳健等积极影响。具体为：23Q4 公司毛利率、净利率分别为9.31%、0.79%，同比分别-1.36pct、+2.39pct，环比分别-3.33pct、-0.35pct。24Q1 公司毛利率、净利率分别为11.62%、1.86%，同比分别+0.57pct、-0.13pct，环比分别+2.31pct、+1.07pct。


　　23 年经营计划超额完成，70 万销量目标彰显公司信心。2023 年公司实际完成销量63.10 万辆，收入561 亿元，分别相当于当年经营计划的114.73%、109.14%。2024 年公司提出“确保实现销量70 万辆、营收700 亿元”的年度目标，彰显自身经营信心。公司在战略上以保持商用车第一位置为目标，围绕“市场占有率”和“利润率”两个核心指标及“新能源”和“出口”两个战略指标，同时加快经营结构调整，重点发力轻卡、小卡和微卡等传统优势市场以及中重卡等高附加值业务，并在规模领先前提下，保证一定盈利水平。分业务看：（1）重卡：


　　未来公司将重点稳住牵引车市场基盘，扩大高端大马力、AMT 市场领先优势，并向NG 市场持续发力等。（2）中卡：后续公司将基于“欧曼+欧航”双品牌优势，抢占AMT 和新能源市场份额，恢复冷链优势市场地位，重点突破绿通、快递市场。（3）轻卡（含微卡）：公司计划逐步完善新能源生态体系建设，包括规划开发新一代城市物流车纯电专属平台产品，推出自主研发混动动力，在氢燃料等技术上提前布局，建设福田汽车星级充电补能站等。（4）大中客：公司将围绕“国内+海外”，“整车+底盘”业务战略，推进平台模块化整合，聚焦价值客户，聚焦重点区域，重点跟进全面领域电动化政策等。（5）轻客：公司将坚持“油电并重”战略，24Q1 基于场　　景需求打造的全新大V 产品上市，精灵6 方产品拓展到位，同时做大珠三角和长三角等核心区域规模等。（6）出口：公司将以“商用车出口第一”为总体目标，全面推进制造属地化、人才属地化和运营属地化；力争突破欧洲、日本、澳新等高端市场，打造商用车高端品牌等。


　　投资建议


　　公司在战略上以保持商用车第一位置为目标，围绕“市场占有率”和“利润率”两个核心指标及“新能源”和“出口”两个战略指标，在巩固和提升商用车业务主体地位的同时，加快自身经营结构调整，看好公司市占率提升及盈利能力逐步改善。我们预计公司2024-2025 年归母净利润分别为13.4 亿元、16.9 亿元，对应当前PE为16X、12X，给予“买入”评级。


　　风险分析


　　1、行业景气不及预期。2024 年国内经济复苏企稳回升但具体节奏有待观察，汽车行业需求或随之波动；推动汽车等消费品以旧换新政策全面落地仍需时日，影响行业需求复苏进程。


　　2、出口销量不及预期。出口受国际形势、国家政策、汇率等多方因素影响，海外销量增长有波动风险。


　　3、行业竞争格局恶化。国内竞争对手加快产品投放速度，随着技术进步、新产能投放等供给要素变化，未来行业竞争或将加剧，公司市场份额及盈利能力或将有所波动。


　　4、公司渠道及新车型销量不及预期。公司渠道建设、经销商优化进度可能不及预期。新车型销量受市场需求影响存在不及预期风险。

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