奥福环保(688021)：重卡行业有望带动公司经营杠杆反弹

事件：奥福环保发布2023 年年报和2024 年一季报。24Q1 公司取得营收0.7亿元，同比-27%，环比-11.2%。24Q1 公司取得扣非归母净利润-0.1 亿元，同比转亏，环比亏损缩窄。2023 年公司营收3.32 亿元，同比+63%，扣非归母净利润-0.17 亿元，同比亏损略微缩窄。24Q1 公司毛利率17.4%，与23 年同期相比-21.5pct，环比+7.2pct；净利润率-13.3%，与23 年同期相比-13.4pct，环比+11.6pct；ROE 为-1.0%，与23 年同期相比-2.0pct，环比+1.1pct。盈利能力与23 年同期下滑较多，但环比有所改善。


　　多个重卡行业因素影响奥福环保2023 年及24Q1 利润。根据公司2023 年年报，主要包括：（1）受油价处于高位因素影响，在2023 年已售重型货车中燃气重卡和出口重卡占比提升，公司高价值量的DPF 产品没有得到释放。（2）商用车市场仍处于低位运行状态，公司设备转固，产能利用较低，固定资产折旧、摊销费用较高，产品单位成本上升；同时公司供应链竞争加剧导致年降幅度增加，毛利率下降。（3）由于产品销售结构的变化，公司按照企业会计准则的要求，遵循谨慎性原则对存货进行减值测试，计提存货跌价准备约0.2 亿元。


　　尽管奥福环保短期业绩承压，我们认为行业总量和竞争格局方面均有因素支持公司业绩修复。行业方面：我们认为国内重卡仍有较大的周期性修复空间，海外销售有望持续增长，预计2024/25 年重卡行业均有望取得15%的增速。竞争格局方面：长期以来，蜂窝陶瓷载体全球市场由美国康宁公司和日本NGK 公司垄断，二者合计约占全球蜂窝陶瓷载体90%以上市场份额。但近年奥福环保重卡产品已经突破国内外大型重卡主机厂。根据奥福环保2023 年年报，公司在第三季度实现对一汽解放柴油机和潍柴动力天然气机的批量供货，国外市场新增对大型主机厂的批量供货，为后续市场份额的提升奠定坚实基础。


　　我们认为在行业和份额驱动下，奥福环保的营收有望取得快速修复，同时在高经营杠杆带动下取得利润的修复。我们预计公司2024/25/26 年营收达到5.3/6.4/7.3 亿元，归母净利润0.56/0.89/1.38 亿元，对应EPS 为0.73/1.16/1.79元。公司2024 年5 月15 日收盘股价对应15/10/6x PE。参考可比公司，给予公司2024 年20-22x PE，对应合理价值区间为14.61-16.07 元。维持“优于大市”评级。


　　风险提示：经济增长不及预期，原材料价格大幅上涨。

□.刘.一.鸣    .海.通.证.券.股.份.有.限.公.司