桐昆股份(601233)：Q1业绩同环比增长显著 全年高增可期

事项：


　　公司发布2023 年年报，2023 年实现营收826.40 亿元，同比+33.3%，归母净利润7.97 亿元，同比增长539.1%，扣非归母净利润4.55 亿元，同比增长5208%。


　　其中Q4 实现营收208.98 亿元，同比增长41.16%/环比下降15.9%，归母净利润-1.07 亿元，同比增长94.10%/环比下降113.4%，扣非归母净利润-2.67 亿元，同比增长85.73%/环比下降136.7%。


　　公司发布2024 年一季报，2024Q1 实现营收211.11 亿元，同比增长32.66%/环比增长1.02%，归母净利润5.80 亿元，同比增长218.01%/环比增长644.33%，扣非归母净利润5.37 亿元，同比增长203.02%/环比增长301.11%。


　　评论：


　　23Q4 行业价格环比有所下降，且伴有一定累库现象。Q4 公司长丝销量在300.89 万吨（POY/FDY/DTY 的比例为75%/15%/10%）。从行业数据来看，Q4涤纶长丝POY/FDY/DTY 均价分别为7531/8132/8882 元/吨，同比分别+1.8%/+2.7%/+2.9%，环比分别-2.3%/-1.6%/-3.5%。从行业运营情况来看，Q4长丝行业开工率为94.1%，同比+124PCT/环比+6.6PCT。POY/FDY/DTY 库存天数分别为14.92/19.54/25.92 天，同比分别-12.93/-9.25/-9.01 天，环比分别+2.85/+1.90/+2.71 天。


　　长丝格局改善致Q1 业绩强势反弹，全年业绩可期。2024 开年以来，受出口订单同比提升及国内下游织机开工率大幅提升影响，Q1 长丝实现价格同环比均提升，销量因下游春节停工环比有所下行，但同比增长显著。公司长丝产能一共1350 万吨，根据经营数据显示，长丝Q1 销量合计为258.5 万吨，同比+35%/环比-14%，其中POY/FDY/DTY 销量占比分别为75%/16%/9%；单价方面，Q1POY 均价为0.68 万元/吨，同比+2.4%/环比+2.3%，FDY 均价为0.77 万元/吨，同比+3.6%/环比+2.0%，DTY 均价为0.84 万元/吨，同比+1.9%/环比+2.8%。


　　PTA 方面，公司目前产能达到1020 万吨，主要以自用为主，24Q1 销量为31.86万吨，均价为0.52 万元/吨。展望24 年，24 年长丝新增产能为116 万吨，关停产能达到93 万吨，即24 年长丝增量产能仅有23 万吨，供给端增速显著下降。此外库存端来看，预计24 年中库存回归到累库前水平，供需良性修复下，24 年长丝利润中枢有望打开上行通道，公司将享受较大弹性。


　　长丝行业领导者，出海建设印尼炼化项目强化一体化优势。公司近年来产能增量明确，根据公司扩产节奏，目前公司预计拥有1350 万吨涤纶长丝、1020 万吨PTA 产能，长丝全球市占率超18%、国内市占率超28%，稳居世界第一。


　　伴随长丝行业整体新增产能放缓，公司业务重点将聚焦上游布局炼化：去年6月公司公告泰昆石化印尼北加炼化一体化项目，以泰昆石化为投资主体，公司持股45.9%，项目原油加工量1600 万吨/年。


　　投资建议：考虑公司印尼等项目的进展比此前预期进程稍晚，我们下调此前对公司的盈利预测，预期公司2024-2026 年的归母净利润为29.36/41.83/52.65 亿元（24-25 年前值为37.46/58.29 亿元），对应24-26 年EPS 1.22/1.73/2.18 元，当前市值对应PE 分别为13x、9x、7x 。参考可比公司估值，给予2024 年16.7倍PE，对应目标价20.37 元，上调为“强推”评级。


　　风险提示：原油价格大幅震荡，下游需求恢复不及预期，产能建设及释放进度不及预期

□.杨.晖./.王.鲜.俐    .华.创.证.券.有.限.责.任.公.司