璞泰来(603659)：涂覆隔膜业务量利齐升 负极业务有望改善

公司公告：2023 年公司实现营收、归母、扣非净利润分别153.4 亿元、19.12亿元、17.81 亿元，分别同比下滑0.8%、下滑38.42%、下滑39.82%。2024Q1实现营收、归母、扣非净利润分别30.34 亿元、4.45 亿元、4.19 亿元，分别同比下滑17.97%、下滑36.64%、下滑38.25%。公司负极业务减值计提充分，涂覆隔膜业务继续量利齐升，同时新业务拓展上持续突破，维持“强烈推荐”评级。


　　负极库存减值影响2023 年业绩。2023 年业绩出现下滑主要系负极业务受到高价库存冲击，绝大部分在下半年进行计提，计提资产减值损失超10 亿元，导致下半年利润受到较大影响。2023 年负极业务出现亏损，2024Q1 减值约0.6亿元，估算负极库存已逐步下降至35-40亿元，基本完成减值计提，2024Q1负极业务仍有一定亏损，Q2 盈利有望转正。除去负极外，公司其他几大大主业均实现快速增长，新业务复合集流体进展也领先行业。


　　负极业务分析。公司2023 年负极业务营业收入约66.1 亿元，同比减少16%，毛利率约15%，同比下滑14.5 个百分点。公司2023 年出货约15.5 万吨，同比增长11%。2023 年负极行业竞争大幅加剧，负极材料价格出现大幅下滑，公司负极业务出现大量存货减值计提，2023 年合计约9 亿元，主要系1、下游客户出现减产、订单波动等情况，负极作为生产周期较长的环节，在订单波动时受到的库存损失也更大。2、负极行业竞争加剧、公司客户结构出现改变导致公司负极单位售价出现明显下滑，2023 年约4.1 万元/吨，同比下滑约25%。2024 年Q1 公司负极业务出货约3.1 万吨，同比持平。考虑到Q1 仍有部分减值计提，公司负极业务仍然有一定亏损，Q2 随着高价库存影响消除，公司负极业务有望扭亏。


　　涂覆业务量利齐升，基膜业务逐步发力。2023 年公司涂覆隔膜出货约52.71亿平，同比增长21%左右，公司涂覆加工市场占有率已超过 40%，单平利润超过0.2 元，维持相对稳定。全年基膜出货约2.7 亿平，逐步开始放量，单位盈利超过0.3 元/平，超预期，主要系公司基膜下游主要为消费电池客户，盈利能力较好。综合来看公司隔膜业务盈利能力多年来持续上行，宁德卓高净利率提升至25%，市场占有率继续提升，已成为公司支柱业务。


　　锂电设备及其他业务发展良好。2023 年公司PVDF 出货超1 万吨，实现归母净利润超2 亿元，依旧维持较好的单位盈利，其他涂覆产品贡献利润约1.5亿元。公司锂电设备业务在2023 年实现大批量订单交付，全年实现营收35.9亿元，同比增长49.6%，未来随着海外市场的开拓，预计 2024 年海外订单将进一步增长。


　　盈利预测与投资建议：公司隔膜业务一体化布局初见成效，基膜客户正在快速拓展；装备业务向整线发展；复合集流体业务快速推进。今年负极价格大幅下降，公司受到较大库存损失，调整公司2024 年归母净利润预测至26 亿元，维持“强烈推荐”评级。


　　风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降；

□.游.家.训./.陈.宇.超    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司