新宙邦(300037)：电解液盈利触底 氟化工未来可期

核心观点


　　公司2023 年电池化工品出货近22 万吨，同比+13.6%，其中预计电解液出货14 万吨，同比增速超30%，盈利端电解液受到碳酸锂价格下行叠加行业扩产后竞争加剧价格和单位盈利下降；公司有机氟产能6200 吨，2023 年销量4790 吨（含中间品），行业供给紧张下公司行业价格稳定，盈利端结构性变化带动单价和盈利提升。公司通过产业链一体化布局、国产化替代、市场和品类拓展提升盈利能力。


　　事件


　　公司2023 年实营业收入/归母净利润/扣非归母净利润分别74.8/10.1/9.6 亿元，同比-23%/-43%/-44%，其中Q4 实现营收/归母/扣非分别19.0/2.1/2.1 亿元，同比-19%/-32%/-27%；环比-12%/-24%/ -21%。


　　公司24Q1 实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润15.2/1.7/1.8 亿元，同比-8%/-33%/-20%，环比-20%/-23%/-13%。


　　简评


　　电解液量升利减，内优外扩提升盈利


　　量升利减短期承压：出货量方面，公司2023 年电池化工品出货近22 万吨，同比+13.6%，其中预计电解液出货约14 万吨，同比增速超30%；营收方面，2023 年电池化工品业务营收50.5 亿元，同比-32%；盈利方面，2023 年电池化工品毛利率16.11%，同比-10pct，量升利减主要系：1）碳酸锂等原材料价格下行下电解液售价持续下行；2）行业扩产后竞争加剧盈利承压；2024Q1 由于受到行业需求季节性下行及公司产能利用率不足等影响，盈利继续承压。


　　添加剂、溶剂自供比例提升： 江苏淮安瀚康5.9 万吨的产能建设持续推进，预计24 年完全投产，大亚湾3.5 期溶剂23 年实现投产，隔墙供应原材料有效降低运输和包装费；公司通过自研添加剂，LIFSI 和触媒合资实现部分溶质自供，提升单位盈利能力。


　　海外扩产持续推进：公司海外客户包括Northvolt、UltiumCells、LLC、LG 等, 波兰工厂4 万吨产能23 年投产后逐步爬坡，预计24 年将实现盈利，未来还具备持续扩张可能；美国当前出口量较少，俄亥俄州工厂一期有望26 年投产，公司通过全球产能布局保障市占率。


　　氟化工爬坡短期盈利回调，新一代产品未来增长可期氟化工量利双升，海德福投产Q4 短期承压：出货量方面，公司2023 年有机氟产能6162 吨，在建产能9600吨，海德福高性能氟材料项目（一期）投产；2023 年有机氟销量4790 吨（含中间品），同比增长17.5%；营收方面，公司23 年氟化工营收14.3 亿元，同比+21.5%，营收增速高于出货增速；盈利方面，23 年公司氟化工业务毛利率69.9%，同比+4.9pct，主要系1）行业供给紧张下公司行业价格稳定；2）二代、三代产品占比提升，结构性变化带动单价和盈利提升。分季度来看，23Q4 公司氟化工业务营收和毛利率均呈现环比下降趋势主要系海德福10 月试生产罐底铺货叠加转固影响，Q4 处于亏损状态，Q1 开始逐步企稳。


　　新一代产品将支撑业绩增长：公司在新兴细分领域产品具备领先优势，氢氟醚主要应用于半导体、OLED 显示、精密器件、医疗器具等清洗领域；全氟聚醚主要用于半导体的蚀刻控温冷却、数据中心浸没式冷却、真空泵油和工业润滑等领域；六氟二酐等氟聚酰亚胺单体应用于折叠屏手机外层盖板材料透明聚酰亚胺CPI 的单体原料，以及5G 高频低介电材料的单体原料等；全氟异丁腈可替代六氟化硫气体在电力设备中的使用，应用于GIS 气体绝缘开关、GIL 气体绝缘线路等高介电强度的电力电气工程领域；公司通过产业链布局，丰富品类及国产化替代提升自身盈利能力。


　　投资建议：预计公司24/25/26 年归母净利润为11.67/16.18/20.29 亿元，对应当前股价的PE 为19.51/14.07/11.22倍，维持 “买入”评级。


　　风险分析


　　1）下游新能源汽车产销、电子元器件行业需求不及预期：销量端可能受到出口限制、需求疲软等影响而不及预期；产量端可能受到上游原材料价格大幅波动、限电等影响不及预期，进而影响公司相关业务出货量及盈利能力。


　　2）原材料价格下跌超预期：2023 年以来原材料价格持续下跌，同时原材料价格阶段性出现大幅波动，价格不稳定性出现下游买涨不买跌情绪，对于终端需求有一定影响，与此同时对于公司短期业绩有扰动。


　　3）公司重点项目推进不及预期：公司作为新能源赛道参与者，重点项目的推进是支撑营收和利润的关键，也是公司成长性的反映，重点项目推进不及预期将影响当期和远期业绩。

□.许.琳    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司