万马科技(300398)：网联化升级拓展业务边界 智能驾驶打开增长空间

车联网业务提振公司盈利水平，车联网+智算有望拓展公司利润边界。公司自ODN 及机柜业务，不断外延拓展医疗、车联网领域。2019 年开始受益于5G 及数据中心建设，营收质量稳步增长；2021 年外延拓展车联网业务，预计随着车联网业务的快速放量，公司将实现营业收入的不断增长。利润方面，我们认为增长主要逻辑为高毛利车联网业务的有望快速放量。公司车联网业务外延发展能力较强，预计随着传统汽车向智能网联汽车的升级，智能化需求将逐步提升，公司同一汽富晟、吉利汽车等车企在智算方面联手布局，提供软件及算力层面支持，与朗歌科技签署《战略合作框架协议》，未来三年提供不少于6000P 的总算力，其中第一阶段至少具备2000P 的支撑能力，业务不断拓展带来发展空间。


　　公司具备自研智驾工具链先发优势，车内流量提升叠加联网率增长，公司有望优先受益。乘用车销量方面，我国乘用车销量在2021 年后逐步企稳回升，2024 年1-4 月亦呈现增长态势，车联网连接管理平台方面，根据IHS Markit数据显示，截至2020 年，我国乘用车市场联网功能渗透率约为48%，联网车数量约为948 万；我国智能网联汽车市场将不断增长至2000 万量级，渗透率将超过75%；同时，未来单月单车联网数据流量将迎来数量级的跃迁，具体来看，车联车控数据流量基本持平；智能座舱信息娱乐/FOTA 将从当前的10GB左右提升至30-60GB，智能驾驶数据更将大幅提升约为200-300GB。公司子公司优咔科技作为车联网连接管理行业细分龙头，具备先发态势。


　　投资建议： 公司凭借自身智驾工具链服务商稀缺性+专有云平台服务商的角色，细分领域国内领先地位稳固，智算+车联网融合有望成为公司未来营收及利润的增长重点，我们预计公司2024-2026 年将实现营收6.09/8.31/13.18 亿元，同增17.04%/36.41%/58.58%，EPS 分别为0.96/1.51/2.34 元，对应PE 分别为37.55x/24.04x/15.48x，首次覆盖，给予 “推荐” 评级。


　　风险提示：技术人才流失的风险；材料及产品价格波动的风险； 同行业竞品替代风险；相关业务利润率降低风险等。

□.赵.良.毕    .中.国.银.河.证.券.股.份.有.限.公.司