安琪酵母(600298)：激励方案落地 期待经营改善

核心观点：


　　激励范围较广，提升团队积极性。公司发布2024 限制性股票激励计划草案，激励对象为董事、总经理、副总、总工、中层管理人员、核心技术骨干等1006 人，占公司员工总数的9.03%。拟授予股票数目不超过1189 万股，占总股本1.37%，授予价格 15.41 元/股。激励目标：（1）收入层面：测算2024/2025/2026 年主营业务收入目标分别为149.01/163.79/179.80 亿元，分别同比增长9.99%/9.92%/9.77%。（2）盈利层面：2024-2026 年净资产现金回报率（EOE）不低于21.5%/22%/22.5%，EOE 不考虑折旧、利息以及税项，注重收入增长以及现金成本管控，考核运用自有资本的效率。（3）资产层面：2024-2026 年资产负债率不超过51%/53%/55%。预计股权激励费用共1.80 亿元， 2024-2028 年股权激励费用分别为3247/6493/5005/2525/767 万元。


　　国内需求复苏，海外贡献主要增量。根据公司财务预算报告，2024 年公司收入目标+15.37%，高于激励计划目标；净利润目标+7.80%。收入端：预计2024 年国内收入+10%左右，Q2 以来国内烘焙需求有所恢复，YE、微生物营养等较快增长；预计2024 年海外收入+20%左右，公司海外渠道基础良好，亚太、北美、南美、中东、非洲、欧洲等区域持续拓展。成本端：考虑到原材料、运费和折旧的综合成本下降，预计2024 年毛利率回升。为应对行业竞争，预计费用率有所增加。


　　盈利预测与投资建议。考虑股权激励费用，我们预计2024-2026 年公司收入为152.48/169.53/189.84 亿元，同比增长12.27%/11.18%/11.98%；归母净利润为13.38/15.09/16.98 亿元，同比增长5.30%/12.80%/12.54%，对应PE 为20/18/16 倍。参考可比公司估值，给予公司24 年22 倍PE 估值，对应合理价值33.87 元/股，维持买入评级。


　　风险提示。原材料价格风险；海外业务风险；汇率风险；食品安全风险。

□.符.蓉./.高.鸿    .广.发.证.券.股.份.有.限.公.司