三一重能(688349)：一体化布局提质降本 双海战略打造第二增长曲线

主要观点：


　　以风机业务为核心，公司业绩持续增长，行业竞争加剧导致业绩承压。公司主营业务为风电机组的研发、制造与销售和风电场设计、建设、运营管理以及光伏电站运营管理业务。2018-2023 年，公司营收逐年上涨，从10.35 亿元增长至149.39 亿元，年复合增长率高达70.56%，同时公司扣非净利润也由-2.25 亿元增长至16.23 亿元。2020 年，公司紧抓抢装潮机遇，营收同比增长528.57%，扣非归母净利润实现由负转正，达13.22 亿元。2022 年至今，抢装潮退坡，国内风机市场进入平价化时代，整机厂商竞争加剧，风机价格下滑压缩公司盈利空间。


　　2023 年，公司实现营业收入149.39 亿元，同比增长21.21%；实现扣非归母净利润16.23 亿元，同比增长1.67%，增速放缓但仍保持持续增长势头。2024Q1，行业竞争持续加剧，叠加行业传统淡季影响，实现营业收入17.28 亿元，同比增长10.50%；实现扣非归母净利润2.37 亿元，同比下降41.73%。


　　全球风机装机量持续高增，GWEC 预计2023-2028 年CAGR 达9.4%，国内各省市十四五规划新增风电装机量约350GW。考虑到“俄乌战争”加速化石能源向可再生能源转变、美国IRA 法案、中国“十四五”规划中要求对可再生能源在其能源结构占比达到80%、各国积极开发海上风电及新兴市场的发展等多重因素影响，GWEC 预计2024-2028 年全球风电新增装机容量为791GW，每年新增装机容量158GW；预计2024-2025 年中国风电新增装机容量每年预计将不低于75GW；到2030 年，年新增装机容量有望超过200GW。


　　全产业链一体化布局优势显著，多举措降本提升公司核心竞争力。


　　在产业链一体化布局的基础上，公司通过产品协同设计、自产核心零部件、采用箱变上置方案、智能制造提升生产效率等措施，大幅降低产品成本，提升公司核心竞争力。


　　公司保持高水平研发投入，实现产品技术领先。2017-2023 年，公司研发支出从1.14 亿元增加至8.72 亿元，年复合增长率为40.37%，研发费用率基本维持在5%以上，且显著高于同行业可比公司。公司产品采用双馈技术路线，大兆瓦风机产品型谱持续完善。公司通过持续研发创新，产品轻量化优势显著，多举措不断提升产品智能化以及可靠性，增加产品壁垒。


　　客户结构稳定性持续巩固，市占率稳步提升。公司已进入主要知名国央企、地方能源企业的供应商目录，重点大客户实现突破，区域客户成绩斐然，销售容量、在手订单持续快速增长。2023 年，公司对外销售容量为7.24GW；公司新增订单为14.1GW，创历史新高，实现爆发增长。截至2023 年底，公司在手订单为15.89GW。根据CWEA 统计数据，公司2023 年新增吊装容量为7.41GW，同比增长64%，在国内风电市场的占有率为9.30%，较去年提升0.2Pct。从新增装机口径看，2023 年公司在全球整机厂商中排名提升至第七位，在国内风电整机商的排名已跃升至第5 位，市场地位进一步提升。


　　坚持“滚动开发”，公司新能源电站业务持续成长。2023 年，公司合计对外转让7 个风电项目，项目容量合计609.9MW；截至2023 年底，公司存量风力发电站容量为247.6MW，在建风场容量为2.4GW；2024Q1，公司并网约100MW、出售1 个风场约100MW；截至2024年5 月，公司在建风场超2GW，预计2024 年新开工、并网的风场超1GW。


　　“双海”战略有望成为新增长点。海风方面，公司海上风电机组样机已发布，积极推进项目投标力争实现订单突破。2023 年3 月，公司首台海上10MW 级风机产品在山东东营风电装备产业基地下线；2023年10 月，公司在2023 北京国际风能大会暨展览会发布13MW/16MW海上风机产品，形成了8.5MW-16MW 全系列海上风机产品。海外布局方面，2022 年，公司在海外市场取得订单突破；2023 年，公司在海外收入上取得突破，实现海外收入3.1 亿元，实现对中亚、南亚地区风电设备出海，海外销售毛利率为22.07%，高于国内5.25Pct。


　　2023-2024 年，公司在海外市场以渠道布局和品牌推广为主，力争获得更多的订单，为公司2025 及2026 年海外的快速发展打下坚实的基础。


　　从长期目标来看，公司计划将海外业务做成仅次于国内陆上对公司收入第二大贡献的业务单元，努力打造全球化公司的品牌形象。


　　投资建议：


　　我们预计公司2024-2026 年的归母净利润分别为23.97/25.89/27.30 亿元， EPS 分别为1.99/2.15/2.26 元， 当前股价对应PE 分别为13.97/12.93/12.26 倍。考虑到公司风电产业链一体化布局及成本优势显著，盈利能力行业领先，新能源电站业务持续成长，叠加在海上风电及海外市场的积极拓展，看好公司业绩未来增长空间公司，稳固市场地位，因此首次覆盖给予其“买入”评级。


　　风险提示：


　　新技术和新产品研发结果不及预期的风险；研发人员及关键技术流失风险；产品质量的风险；毛利率波动的风险；客户集中度偏高的风险；行业竞争加剧的风险；宏观环境的风险；风电装机不及预期的风险。

□.张.烨.童./.朱.高.天    .长.城.国.瑞.证.券.有.限.公.司