无锡振华(605319)：三大业务齐头并进 老牌冲压企业再出发

老牌冲压企业，能力范围持续增强：无锡振华成立于1989 年，主营业务主要包括传统冲压和模具业务、分拼总成业务、以及精密电镀业务。我们认为，近年来公司业务范围持续扩大，盈利能力和边界逐步拓宽：1）冲压主业焕发新生：客户资源为冲压厂商竞争力的关键要素，公司配套小米汽车等新势力客户、以及上汽等传统车企新能源车型，迎来新发展机遇；2）分拼总成伴上汽出海共成长：


　　分拼总成业务占营收比重持续提升，有望持续受益于上汽出海规模扩大；3）新增电镀业务增厚利润：公司2023 年公司完成对无锡开祥的并购重组，新增选择性精密电镀加工业务，燃油车排放要求变严+混动车销量增长快速为公司电镀业务带来增长机遇，或进一步增厚公司利润。


　　积极转型新能源，冲压主业迎来新机遇：新能源车发展为传统冲压行业带来新机遇，我们预计到2026E 乘用车金属冲压件市场规模可达2,531 亿元，2022-2026Ecagr 为2.3%；其中，新能源乘用车金属冲压件市场规模可达1,058 亿元，2022-2026E cagr 为20.0%。而客户资源为冲压厂商竞争力的关键要素，我们认为，刚入局的造车新势力如小米汽车等，尚未形成固定的供应体系，为积极布局新能源业务的无锡振华带来新的机遇。


　　拓展分拼总成，绑定上汽稳健增长：公司深度绑定上汽集团，专门为上汽乘用车提供分拼总成服务，近年来公司分拼总成业务占营收比重不断抬升，2023 年营收占比已达25.5%。我们认为，通过深度绑定上汽集团，公司有望持续受益于国产车出海提速。此外，分拼总成业务是公司重要的利润来源，随公司持续扩大该项业务版图、以及分拼总成业务营收占比逐步提升，公司营收和利润增长稳健。


　　新增电镀业务开启第二成长曲线：我们认为，新增选择性精密电镀加工业务或开启公司第二成长曲线，主要由于：1）燃油车排放要求变严+混动车销量增长快速为公司电镀业务带来增长机遇，或进一步增厚公司利润；2）公司绑定联合电子，国内电镀龙头地位稳固，且产品布局丰富有望打开新市场。


　　盈利预测、估值与评级：我们看好公司三大业务齐头并进，盈利能力逐步提升，预计2024E/2025E/2026E 归母净利润为人民币3.98 亿元/4.67 亿元/5.19 亿元（对应同比增速44%/17%/11%）。首次覆盖无锡振华，给予目标价人民币23.96元（对应约15x 2024E PE），给予“买入”评级。


　　风险提示：核心客户销量不及预期、电镀业务开拓情况不及预期、原材料价格波动风险。

□.倪.昱.婧    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司