兆易创新(603986)：国内利基存储+MCU龙头 修炼内功穿越周期

报告摘要


　　存储起家逐步拓展至MCU、传感器，国内利基存储+MCU龙头。


　　2005年4月公司前身北京芯技佳易微电子科技有限公司设立，2010年公司更名为北京兆易创新科技有限公司，2012年兆易有限整体变更为股份公司，2016年8月公司在上交所主板上市。多赛道多产品线组合布局，助力公司经营穿越周期。公司目前主要产品线包括存储器、微控制器和传感器产品等，多产品线赛道布局，可以形成不同业务爬坡期、爆发期交替叠加，助力公司业务稳健经营。根据公司公告，在存储器产品领域，公司是全球排名第一的无晶圆厂Flash供应商，2023年SerialNORFlash市占率排名进一步提升至全球第二位；在MCU产品领域，根据Omdia，2022年度公司市场排名提升至全球第7位，是中国品牌排名第一的32位Arm@通用型MCU供应商，也是中国排名第一的MCU供应商；同时，公司也是中国排名第二的指纹传感器供应商。


　　利基存储价格随主流产品回升，公司盈利能力逐步修复。


　　存储产品价格自2023年8月下旬陆续开始涨价，主要系原厂积极减产的效应逐步显现，叠加电子消费旺季备货需求回暖，AI驱动的高端存储需求持续旺盛。由于利基型存储产品价格与主流存储产品价格联动，随着存储行业进入价格上涨周期，目前主流存储价格回升也将外溢到利基DRAM和SLCNAND。2023年下半年主流DRAM及NAND已经有较大幅度的涨价，经过1-2个季度的传导，在2024年第一季度利基DRAM价格已经实现温和上涨，SLCNAND需求回暖和价格上涨比利基DRAM约滞后一个季度，未来价格也有望温和上涨。近期市场行情回暖，产品毛利率有所提升，公司部分亏损的产品线实现扭亏。


　　存储巨头产能挤兑逐步退出DDR3市场，公司有望充分受益抢占市场份额。


　　公司积极切入DRAM存储器利基市场（消费、工控等），并已推出DDR4、DDR3L等产品，在消费电子（包括机顶盒、电视、智能家居等）、工业、网络通信等领域取得较好的营收，并持续推进规划中的其他自研产品。到2023年底，DDR34Gb、2Gb产品已实现大规模量产，将在2024年实现批量出货并贡献营收。2024年，公司还会推出DDR48Gb产品，在利基市场品类初具规模，覆盖大部分利基市场应用。后续公司会继续研发LPDDR4产品，预计到2025年，公司DRAM产品能覆盖主要利基市场需求，并实现量产供应。由于SK海力士、美光、三星三家原厂重点发力HBM、DDR5等高附加值产品的产能供应，正在逐步退出利基产品DDR3市场以腾出设备与产能，公司有望抢占更多的市场份额，实现国产替代，并在本轮量价齐升的行情下实现业绩增长。


　　国内32位MCU领军企业，修炼内功行稳致远。


　　兆易创新不断演进“MCU百货商店”的定位与内涵，公司GD32MCU产品已成功量产46个产品系列、超过600款MCU产品，实现对通用型、低成本、高性能、低功耗、无线连接等主流应用市场的全覆盖。海外先进厂商具有先发优势，全球排名第一、第二的国际厂商拥有几千个料号，公司在产品丰富度上还存在差距。MCU目前尚处于行业低谷期，公司修炼内功，积极开发新产品，不断进行新品的客户导入，已经有部分新产品在贡献营收和业绩。MCU市场规模较大，目前公司的全球市占率仅1%-2%，仍有广阔的成长空间。


　　坚定汽车战略，重点发力车规级市场。


　　在汽车应用上，公司SPINORFlash车规级产品2Mb~2Gb容量已全线铺齐，公司38nm SLCNAND Flash车规级产品容量覆盖1Gb~4Gb，搭配车规级SPINORFlash，为进入车用市场提供更多机会。公司车规级GD25/55 SPI NOR Flash 和 GD5F SPI NAND Flash 已广泛运用在如智能座舱、智能驾驶、智能网联、新能源电动车大小三电系统等，并且全球累计出货量已超过1亿颗。2023年，公司车规级SPINORFlash在汽车底盘悬架系统等安全性要求较高的场景中稳定运行，标志着公司车规级SPINORFlash的可靠性得到了进一步验证。公司的车规MCU产品，目前已成功与国内头部Tier1平台合作开发产品，如埃泰克车身控制域、保隆科技胎压监测系统，并同时已与多家国际头部公司开展合作。


　　投资建议：我们预测2024-2026年营收为73.34/90.45/104.67亿元，归母净利润为10.21/15.04/19.40-亿元，对应EPS1.53/2.26/2.91元，对应当前股价PE为62/42/32倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：下游需求不及预期风险、新产品研发风险、吸引人才与保持创新能力的风险等。

□.刘.牧.野    .中.航.证.券.有.限.公.司