兆易创新(603986)首次覆盖报告：海外大厂退出产能缺口扩大 存货出清带动产品提价

现阶段我们覆盖并给予“买入”评级，主要看到以下投资逻辑变化：


1）DDR3 产能缺口带动利基DRAM 涨价，公司转向自有DRAM 受益。三星和SK 海力士停供DDR3，美光减少DDR3 产能，叠加其他厂商扩产有限，利基DRAM 已经开始涨价，24Q1 涨幅20%，我们预计涨价将持续到2025 年，且有较大涨幅空间。公司自有DRAM 替代代销，毛利率提升趋势明显，公司自21 年6 月推出自有DRAM，持续减少代销规模，采购代工规模逐步扩大，产能持续增加有望填补产能缺口。


2）Nor Flash 存货回归健康，供需错配带动产品涨价。23H2 消费电子进入平稳复苏阶段，带动供给端存货逐步出清，带动跌价严重的Nor Flash 价格上涨。此外，24H2 服务器出货量将进入增长期，叠加容量从64MB 提升至128MB，带动Nor Flash 量价齐升，且随着L3 汽车逐步落地，提振ADAS对Nor Flash 需求，TWS 耳机、AI phone 和AI PC 也将加速对Nor 的需求。受主要厂商暂无扩产计划影响，叠加部分代工厂将Nor 产能转移至利润更高的CIS，供需失衡导致中国台湾厂商涨价意愿强烈，公司有望跟随涨价，营利能力将有望修复。


3）需求释放带动SLC Nand 价格提升，公司扩产承接国内大客户订单。


SLC Nand 受下游景气度和部分消费电子中对Nor Flash 的替代需求影响，预计公司产品将进入放量期。此外，公司凭借较高的性价比切入国内大客户产业链，为满足其订单需求，公司进行较大幅度的扩产，逐步扩大在大客户的市场份额，成为公司业绩增长的重要支撑。


投资建议与盈利预测


在乐观/中性的情况下，给予公司24 年77x/62x 估值，分别对应目标价126/101 元。


风险提示


下行风险：下游景气度加速提升；海外大厂加速退出；市场份额持续提升上行风险：产品价格回暖不达预期；下游需求复苏不及预期；其他系统性风险

□.彭.琦    .国.元.证.券.股.份.有.限.公.司