宝丰能源(600989)：煤制烯烃标杆企业 内蒙项目助力高成长

投资亮点


　　首次覆盖宝丰能源（600989）给予跑赢行业评级，目标价20.30 元，基于P/E估值法，对应2024-2025 年20.9x/10.0x 市盈率。公司是国内煤制烯烃标杆企业，内蒙项目正在稳步推进，公司收入和盈利高成长确定性高。理由如下：


　　煤制烯烃成本优势突出。在油价强于煤价的能源环境下，煤制烯烃成本优势较为突出。国内烯烃行业已在低谷两年多，聚烯烃价格已经跌至油制烯烃成本以下，进一步大幅下跌压力不大。煤制烯烃由于路径优势，目前盈利能力较为突出；且受益于国内煤炭价格从高位调整，我们预计2024 年煤制烯烃的盈利将继续扩大。


　　内蒙项目盈利确定性高。得益于宁东和内蒙地区较低的煤炭价格，以及公司优秀的投资建设成本管控能力，公司在煤制烯烃行业中盈利水平领先。目前正在推进的内蒙古年产300 万吨烯烃项目采用DMTO-III 技术，单吨投资成本进一步降低，我们认为有望获得比宁东基地更高盈利水平。该技术路线已在宁东三期项目得到验证，4Q24 达产的确定性高。


　　项目投产后，公司烯烃产能将提升至520 万吨/年，成为煤制烯烃产能第一的企业。


　　烯烃行业在2026 年后有望逐步走出低谷。2022 年以来烯烃行业低迷，除了受全球宏观经济波动影响，更重要的是中国烯烃和聚烯烃的投资在2019-2025 年持续维持高位，产能投放量大幅高于需求增长。基于对国内烯烃行业投资的节奏，以及全球高成本烯烃产能开始退出的判断，我们认为烯烃和聚烯烃行业在2026 年后有望逐步走出低谷。公司在2025年后预计有570 万吨以上的聚烯烃产量，在景气周期中弹性较大。


　　我们与市场的最大不同？过去几年公司成长性较高，收入和利润驱动主要依靠大额资本开支投建煤制烯烃产能。4Q24 公司内蒙项目投产后，大额资本开支将告一段落，我们认为届时公司自由现金流情况有望实现较大改善，2025 年后公司分红和股息率将有较大提升潜力。


　　潜在催化剂：内蒙项目顺利投产；油-煤价差进一步扩大。


　　盈利预测与估值


　　我们预计公司2024-2025 年EPS 分别为0.97 元/2.03 元，CAGR 为62.2%。


　　目前公司股价对应2024-2025 年17.8x/8.5x 市盈率。首次覆盖给予“跑赢行业”评级，目标价20.3 元，对应2024-2025 年20.9x/10.0x 市盈率和17.1%的上行空间。


　　风险


　　聚烯烃产品价格波动的风险；原煤价格波动的风险；获取煤矿的不确定性风险；焦煤、焦炭价格波动的风险；项目审批和建设不及预期的风险。

□.傅.锴.铭./.裘.孝.锋./.徐.奕.晨    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司