伊戈尔(002922)：升压变放量明显 新产能扩张有序

经营回顾：产品持续拓宽，“2+X“战略布局。公司发展至今已25 年，成立初期从事环形变压器的制造和销售，后随着下游客户需求变化进行产品外延迭代，现形成“2+X”战略布局，以能源产品和照明产品为基础，同时积极布局车载电源、车载电感、通讯电源及储能等新的应用领域。收入占比方面，2023 年公司新能源产品业务高速增长，占比提升至72%，景观照明灯具占比22%，其他业务（包含孵化类业务）占比5%。


业绩表现：受益于全球新能源行业的持续向好，公司业绩实现高速增长。


2018-2023 年收入及归母净利润CAGR 分别为27%及38%。2023 年公司实现营业收入36.3 亿元，同比增长28.7%；归母净利润2.1 亿元，同比增长9.3%，（含公司计提减值安和威股权5002.02 万元）。24Q1 公司实现营业收入7.73 亿元，同比增长21.05%；归母净利润0.58 亿元，同比增长206.73%，呈现高增。


核心看点一：电感切入逆变器客户，光伏升压变景气度攀升公司早期凭借高频电感单品成功切入逆变器客户，2021 年公司持续加强与大客户合作的深度和广度，光伏升压变实现了量产，产品交付能力得到了客户的认可，配套光伏行业的产品合计实现收入6.9 亿元，同比增长136.22%（其中光伏升压变同比增长989.33%，高频电感同比增长58.11%）。2023 年公司升压变单一品类产品收入已经突破10 亿元，并且完成了光伏智能箱式变电站、一体机等新能源产品品类的拓展，成功从原来的核心部件拓展到成套设备，实现了从0 到1 的突破，为后续的增长奠定了基础。


核心看点二：墨西哥基地投建在即，变压器海外直销布局当前海外市场以美国为首的区域出现变压器供需错配的情况，需求端体现在电网老旧更换、新能源并网需求、制造业回流等，供给端体现在劳材双缺&外资扩产动能不足，导致供需错配，变压器交付周期延长，海外订单外溢。公司抢占风口，历史已有海外变压器产品销售经历，24 年以来多次参加美国展会，同时海外产能加速布局，24 年预计落地海外配电产线，25 年下半年预计墨西哥工厂投产，未来将直接辐射欧美区域客户。


投资建议：公司升压变产能有序布局，海外直销渠道快速切入，产能有序扩张，我们预计公司2024-2026 年营收分别为48.65、63.48、82.01 亿元，对应增速分别为34.0%、30.5%、29.2%；归母净利润分别为3.50、4.51、5.75 亿元，对应增速分别为67.3%、28.9%、27.4%，以7 月5 日收盘价作为基准，对应2024-2026 年PE 为21X、16X、13X，维持“推荐”评级。


风险提示：国际化经营风险、市场竞争加剧风险、汇率波动风险。

□.邓.永.康./.李.佳./.王.一.如./.朱.碧.野./.李.孝.鹏./.许.浚.哲    .民.生.证.券.股.份.有.限.公.司