中国中免(601888)：毛利率持续改善 静待客流回暖

1H24 预计营收与利润同比承压，静待客流回暖中国中免7 月12 日发布业绩快报，预计1H24 营收312.65 亿/-12.81%yoy，营业利润45.22 亿/-8.47%yoy，归母净利润32.88 亿/-14.94%yoy，扣非归母净利32.46 亿元，其中2Q 实现营收124.58 亿元，扣非归母净利9.47 亿。


收入符合我们前瞻预期，归母净利不及预期（1H 收入：305.1-320.7 亿，归母34.8-36.4 亿）。1H24 收入和净利润同比下滑，主要受有效需求不足和同比高基数影响。日上收入贡献占比提升，少数股东权益增加和所得税结构变化使得归母净利润下滑比例更高。我们预计随着出入境客流修复、储备项目陆续开业，消费税改革与市内店政策积极酝酿，24 年下半年销售收入和净利润有望企稳改善。我们预计24/25/26E EPS 3.29/3.74/4.05 元，目标价78.96 元（给予24X 24PE，可比公司Wind 一致预期24 年PE 均值17X，公司龙头地位稳固，综合实力突出，给予溢价）。


2Q24 离岛免税承压，机场渠道同比经营改善明显2Q 预计实现营收124.58 亿/-17.44%yoy/-33.76%qoq，归母净利润9.82 亿/-37.28%yoy/-57.44%qoq，归母净利率7.88%/-4.35pct qoq。据我们估算，2Q 离岛/口岸营收贡献占比分别约45/55%。受有效需求不足影响，离岛免税持续承压，据海口海关，4-5M24 离岛免税销售额为41.46 亿/-41.71%yoy，下滑幅度超1Q（-24.34%yoy）。1-5M24 浦东/首都机场国际及地区旅客吞吐量恢复至19 年同期的75.1/48.8%。受益于口岸客流恢复，日上收入贡献占比或增加，带动毛利率改善，2Q 毛利率为33.29%，+0.82pct yoy/+0.59pctqoq。据公告，公司积极拓展境内外口岸渠道，中标多个机场免税店经营权。


关注客流恢复进展，消费税及市内店政策积极酝酿据公告，1H24 公司境内出入境免税门店收入同比增长超100%（北京机场和上海机场收入同比分别超200%/近100%），我们预计随着暑期旅游旺季到来，2H24 海南和出入境客流有望继续修复，支撑离岛和口岸免税经营。


公司持续推进三亚海棠湾国际免税城一期2 号地酒店等重点项目，优化免税购物体验，有望拉动销售转化率和销售额。消费税改革有望推进，有税和免税渠道价差或有所扩大，凸显免税性价比优势。国人离境市内店开放预期升温，有望贡献营收及利润新增量。


看好龙头长期价值，目标价78.96 元


考虑海南旅游客流恢复弱于此前预期， 我们预测24/25/26E EPS 为3.29/3.74/4.05 元（前值：3.75/4.41/5.03 元），目标价78.96 元（对应24x24PE，可比公司Wind 一致预期24 年PE 均值17X，公司龙头地位稳固，综合实力突出，给予溢价，维持溢价率），维持“买入”。


风险提示：免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。

□.樊.俊.豪./.曾.珺./.梅.昕    .华.泰.证.券.股.份.有.限.公.司