瑞丰银行(601528)点评：被低估的成长确定性 首份快报超预期

事件：瑞丰银行披露2024 年中报快报，1H24 实现营收22 亿元，同比增长14.9%，实现归母净利润8.4 亿元，同比增长15.5%。2Q24 不良率季度环比持平0.97%，拨备覆盖率季度环比上升19pct 至323.8%。营收业绩超预期，拨备提升幅度超预期。


　　内生扩张+外延参股双轮驱动，可持续的业绩增长再验证，重视瑞丰银行被低估的成长价值修复：


　　1）我们在专题深度《以小见大，可预期、可持续的加杠杆周期》中系统梳理了瑞丰银行用足杠杆、提升ROE 的路径，即对内以柯桥为大本营，越城、义乌为异地发力点（2023 年以来还包含在嵊州增持后控股的村镇银行以及额外重点发力的滨海地区），以中小微全量客群经营实现规模高质量增长；对外省内参股认购兄弟农商行，增厚利润表现同时扩大合作经营质效（目前已落地永康、苍南农商行的参股，已成为第一大股东；拟推进诸暨农商行参股落地，根据我们在跟踪报告《兼具实干兴行、长足扩表、业绩成长的优秀银行》中测算，当前资本足以支撑10 家左右参股认购）。


　　2）但今年以来瑞丰银行相较同业估值溢价明显回落，在估值重回基本面驱动、业绩可持续增长支撑下，其估值折价也有望迎来修复。上市以来瑞丰银行利润复合增速超15%；首份中报快报彰显实力（1H24 营收/利润分别同比增长14.9%/15.5%，超出我们前瞻中预期的13.1%/14.9%，1Q24 为15.3%/14.7%），我们预计营收、利润增速均将领跑行业。但当前瑞丰银行PB(LF)仅0.55 倍，处于2022 年以来约2%分位；横向对比江浙上市农商行，瑞丰银行估值较同业从2024 年初最高溢价约12%降至当前折价近10%。年初至今涨跌幅同样明显跑输行业约20 个百分点，6月末解禁压制落地后，我们认为市场对瑞丰银行定价逻辑将重新回归基本面驱动，重视其估值深度折价的合理修复空间。


　　信贷投放符合年初节奏安排，受二季度主动调优结构、压降票据影响，信贷增速有所放缓。


　　2Q24 瑞丰银行贷款同比增长8.9%（1Q24 为12.6%），上半年累计新增贷款83 亿，占全年目标150 亿增量约55%。注意到单季贷款余额净减少8 亿，我们预计在前期异地微粒贷、车分期压降接近尾声，按揭提前还贷整体平稳的基础上，单季度贷款余额波动或与主动压降票据有关（2022 年以来瑞丰银行票据余额基本维持约70 亿但季度间有所波动。


　　如去年也存在3Q23 单季新增票据36 亿、4Q23 大幅减少21 亿；今年一季度新增票据24 亿，余额上升至96 亿，我们预计二季度票据余额或已回落至年初水平）。而主动优化结构、压降低收益票据资产亦有助于稳定息差表现，我们预计二季度瑞丰银行息差或环比保持平稳，同比降幅趋于收敛。


　　资产质量延续稳中向好，拨备环比提升幅度超预期。2Q24 瑞丰银行不良率季度环比持平0.97%，继续处于过去十年来最优水平，符合我们的预期。拨备覆盖率季度环比提升19pct至323.8%，超出我们在前瞻中的判断（前瞻中预期2Q24 拨备覆盖率提升至315%），受益于存量风险化解、核销压力减弱，看好瑞丰银行拨备持续夯实，缩小与行业优秀同业的差距。


　　投资分析意见：长期来看，瑞丰银行高效用足杠杆为导向实现扩表和参股认购驱动ROE稳步抬升的逻辑不变；短期来看，上半年亮眼的营收表现也为全年业绩高增奠定基础。


　　当前瑞丰银行估值已低于同业平均水平，解禁靴子已落地，看好成长逻辑持续兑现下估值向上修复空间，维持“买入”评级。小幅上调盈利增速预测，调低信用成本，预计2024-26年归母净利润同比增速分别为15.2%、15.5%、15.6%（原预测为15%、15.4%、15.5%），当前股价对应2024 年PB 为0.51 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：经济复苏低于预期，息差持续承压；参股认购落地存在不确定性；小微零售等需求端改善明显低于预期。

□.郑.庆.明./.林.颖.颖./.冯.思.远./.李.禹.昊    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司