四川路桥(600039)：投建一体模式持续发力 中长期高股息潜质凸显

拟以投建一体模式参与近千亿单体项目，有望支撑后续业绩稳健。公司公告以参股方式与公司关联方藏高公司、智慧高速，以及非关联方成都建工组成联合体，参与G0611 郎木寺（川甘界）至川主寺段、G0611 川主寺至汶川段和S14 川主寺至红原高速公路项目投资人打捆招标，三条高速公路估算投资分别为247/565/182 亿元，合计994 亿元（占公司2023 年营收的86%），建设期分别为4/5/3 年。该项目公司采用投建一体模式，项目自筹资本金比例20.2%，约201 亿元，公司持股比例1%，因此公司只需要投入资本金约2.0 亿元，即可部分承包本次近千亿规模的工程施工项目（投建一体化是近年来蜀道集团支持四川路桥提升订单规模与盈利能力的重要模式）。考虑到该项目联合体中蜀道集团旗下四川路桥关联方持股85.1%，非关联方成都建工仅持股14.9%，因此预计蜀道集团对项目施工份额分配具备主导权，四川路桥有望承接项目的主要施工份额。公司今年上半年新中标的591 亿订单，同降约20%，若本次近千亿项目后续成功签署和执行，公司获得项目主要施工份额，则有望为公司未来业绩稳健增长提供重要支撑。


　　当前股息率约7.5%，且中长期高股息潜质凸显。根据《四川路桥未来三年（2022 年度-2024 年度）股东回报规划》，公司明确除特殊情况外，在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，每一年度以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东净利润的50%。在当前公司经营环境平稳、经营策略稳健背景下，后续公司有望中长期维持50%以上分红率。我们预测公司2024 年归母净利润92.7 亿元，按50%分红率测算当前股价对应股息率约7.5%，且后续业绩稳健与分红政策平稳有望驱动公司保持高股息特征，当前具备显著投资吸引力。


　　设立两家清洁能源子公司，电力运营业务持续开拓。公司公告拟与川投集团合资成立蜀道清洁能源新疆有限公司、川投集团甘肃能源有限公司，公司分别出资11.4/3.6 亿元，持有76%/24%股份，两家合资公司分别负责疆电入川/陇电入川配套电源项目开发合作相关工作。《四川省电源电网发展规划（2022—2025 年）》指出四川电网的主要短板在于互联互济能力不足，四川电网后续要加强外电入川通道建设，其中规划建设陇电入川、藏电入川、疆电入川特高压直流工程，以提高四川电网与西北电网、西藏电网互通水平和互济能力。2023 年底公司（含托管）在建及运营的清洁能源权益装机540万千瓦，实现营收4.6 亿元，同比大增130%，毛利率37.7%（远高于整体毛利率18.1%），若后续公司疆电入川/陇电入川配套电源项目建设装机及运营持续顺利，则公司有望打造成长新动能。


　　投资建议：根据公司最新年报及订单数据，我们较前次报告下调盈利预测，预计公司2024-2026 年归母净利润分别为93/101/108 亿元，同比增长3%/8%/7%，EPS 分别为1.06/1.15/1.24 元，当前股价对应PE 分别为6.7/6.2/5.7 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：订单签署不及预期风险、新业务开拓不及预期、关联交易受限、矿产资源价格大幅波动等。

□.何.亚.轩./.廖.文.强./.程.龙.戈    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司