三棵树(603737)：零售推进工程承压 计提影响业绩

事件：2024H1 营收57.60 亿元同增0.42%；归母净利润2.10 亿元同降32.38%。


　　Q2 营收36.94 亿元同增0.32%；归母净利润1.63 亿元同降42.66%。


　　零售推进工程承压，渠道持续拓展：2024H1 家装漆/工程漆收入14.52/18.37亿元，同比+20.12%/-10.72%，销量同比+24.04%/-0.95%，价格同比-3.03%/-9.85% 。Q2 家装漆/ 工程漆收入同比+25.82%/-8.55% ， 销量同比+31.24%/+2.52%，价格同比-4.13%/+10.79%，家装漆收入增速较高主要系零售销量动能储备支持力度加大，网点布局逐步深化，而工程端需求偏弱及竞争加剧则使得工程漆价格下行幅度较大。H1 胶黏剂/基辅材收入4.17/11.34 亿元，同比+29.35%/+6.71%，配套材料布局成效显著。H1 防水卷材收入6.45 亿元同增16.36%，主要源于渠道布局带来的量增，销量同增22.92%，价格则随原材料价格下行及产品结构改变而下降。


　　本增价降毛利率下降，计提减值影响业绩：2024H1 乳液/钛白粉采购单价同增3.85%/0.76%，但竞争加剧叠加产品结构变化下涂料价格下行，带动上半年毛利率同降2.40pct 至28.64% 。销售/ 管理/ 研发费用率为15.84%/5.78%/2.20%，分别同比+1.42/+0.39/+0.02pct，销售费用率增加主要系职工薪酬、广告宣传费、差旅费等增加；资产及信用减值损失1.59 亿元，资产及信用减值损失率2.76%同增1.21pct，主要系应收账款单项及账龄计提增加、其他非流动资产（主要包括预付购房款）减值增加。价降本增、计提增加，2024H1 归母净利率同降1.77pct 至3.65%。2024H1 扣非归母净利润0.79 亿元同降64.36%，主要系政府补助增加0.71 亿元。2024H1 经营现金流净额-0.42亿元同减2.37 亿元。收现比99.3%同降6.5pct，付现比95.9%同降9.1pct。


　　投资建议：我们预计公司2024-2026 年归母净利润为4.08/6.05/8.50 亿元，同比增速135.00%/48.35%/40.48%，对应EPS 分别为0.77/1.15/1.61 元/股，最新收盘价对应2024-2026 年PE 分别44.78x/30.18x/21.49x，维持“增持”评级。


　　风险提示：宏观环境波动风险、行业竞争加剧、应收账款风险。

□.毕.春.晖    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司