神马股份(600810)：尼龙66行业龙头 产业链双向延伸夯实公司一体化优势

公司以尼龙66 为基点，多年来持续实现产业突破。公司横跨化工、化纤两大行业，形成了以尼龙66 盐和尼龙66 盐中间产品、工程塑料、工业丝（帘子布）、BCF 地毯丝、安全气囊丝等主导产品为支柱、以原辅材料及相关产品为依托的新产业格局。公司为国内尼龙 66 行业中少数具备规模化生产能力和上游原材料一体化生产能力的市场龙头企业，尼龙 66 工业丝、帘子布、切片生产规模居于全国首位。尼龙66 系列产品为公司核心收入来源，2022 年以来，尼龙6 民用丝、尼龙6 切片等新产品逐步为公司整体收入做出贡献。


　　汽车轻量化与民用丝领域未来有望为尼龙66 需求贡献增量。汽车轻量化方面，尼龙材料性能优异，可广泛应用于发动机、燃油供给等汽车核心系统中，其中PA6 及PA66 为主要应用品种，用量占比达到90%以上，在传统燃油车及新能源汽车轻量化方面都贡献了突出的价值。我国车用塑料单车用量以及新能源车市场渗透率的快速提升将共同驱动尼龙66 需求增长。民用丝方面，尼龙66 较尼龙6 性能更为优异，未来有望向民用领域进一步拓展，我们认为目前我国尼龙66 在民用丝领域的应用尚处于初级阶段，未来仍有较大增长空间。


　　己二腈国产替代进程加速，尼龙66 行业有望迎来新发展周期。己二腈及己二酸为尼龙66 两大核心原料，其中己二腈生产技术难度较大，制约我国尼龙行业扩张。己二腈供应主要被国外企业所垄断，我国己二腈存在进口依赖，己二腈较高的价格对国内下游尼龙企业发展形成一定压力。己二腈历史价格波动大导致尼龙66 价格宽幅波动，一定程度影响了尼龙66 下游应用。


　　己二腈国产替代化进程加速，国内多家企业努力实现尼龙66 核心原料的国产化供应，截至2022 年，国内在建及规划己二腈产能合计273 万吨，其中以丁二烯法为主。我们认为中长期来看，己二腈的国产化有望带来己二腈的稳定供应，降低己二腈价格的波动幅度，尼龙66 价格波动幅度变小，国内尼龙66 产业链有望受益于此，从而推动尼龙66 行业快速发展。此外，己二腈国产化将有助于尼龙66 生产成本的降低，提升尼龙66 在民用丝领域的竞争力，进而带动尼龙66 需求的增长。


　　公司产业链双向延伸，一体化优势逐步显现。纵向方面，公司积极实现产业链向上延伸，努力实现关键原材料自主供应，保障生产稳定性，目前高新厂区己二酸产能已投入生产，己二腈项目以及尼龙配套氢氨项目正在建设当中，尼龙配套氢氨项目可为下游尼龙66 盐生产提供稳定的原料供应并降低生产成本。横向方面，公司不断丰富自身产品矩阵，逐渐拓展至尼龙6、尼龙66 民用丝领域。随着相关产能的陆续建成投产，我们认为公司产业链一体化优势将更加明显。此外，公司从国内迈向海外，积极建设泰国基地以满足海外客户需求。公司拟在泰国“东部经济走廊”的工业园建设海外尼龙　　66 产业生产基地，其中一期工程包括尼龙 66 工业丝7000 吨以及尼龙66 细旦丝 3000 吨。泰国基地的落成，有助于扩大和满足东南亚及北美地区轮胎制造业发展的要求。


　　投资建议： 我们预计神马股份2024-2026 年收入分别为153.80/177.54/203.01 亿元，同比增长19.0%/15.4%/14.3%，归母净利润分别为3.42/5.75/7.62 亿元，同比增长177.4%/68.0%/32.5%，对应EPS分别为0.33/0.55/0.73 元。结合公司7 月26 日收盘价，对应PE 分别为18/11/8 倍。我们基于以下两点：1）汽车轻量化以及民用丝领域应用拓展带来尼龙66 需求的提升；2）己二腈国产化推动尼龙66 行业迎来新发展周期；3）公司产业链双向延伸，一体化优势逐步显现，维持“买入”评级。


　　风险提示：宏观经济波动风险、原材料供应及价格波动风险、项目收益不及预期风险、贸易摩擦风险

□.肖.亚.平    .长.城.证.券.股.份.有.限.公.司