百润股份(002568)：Q2预调酒同比下滑 H2强爽基数恢复正常

24Q2 公司收入/归母净利润均同比下滑7.3%，符合市场预期，强爽由于去年上半年渠道补货和自然增长需求叠加，基数较高拖累整体收入，下半年强爽回到正常基数，清爽今年推出新的规格、新的广告语，场景和定位相比之前更加清晰，全渠道库存在两个月以内，下半年销售有望环比改善。全年毛利率预计稳中有升，费用投放节奏虽有变化，但整体费用率保持合理稳定。我们下调24-25年EPS 为0.79、0.88 元，当前股价对应24 年20.5 倍PE，维持“增持”评级。


　　24Q2 公司收入/归母净利润均同比下滑7.3%，符合市场预期。公司发布2024年中期报告，24H1 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润16.28/4.02/3.92 亿元，同比-1.4%/-8.4%/-9.2%，其中单Q2 实现收入/归母净利润/扣非归母净利润8.26/2.33/2.30亿元，分别同比-7.3%/-7.3%/-5.7%，符合此前市场预期。24Q2公司现金回款6.58 亿元，同比下降35.9%，主要系Q2 应收款项增加、应付款项减少，二季度末合同负债0.69 亿元，环比持平，同比下降68%，去年同期强爽渠道备货预收款较多。


　　强爽高基数拖累，清爽铺货带动增长。分产品看，24H1 预调酒/食用香精分别实现收入14.31/1.76 亿元，分别同比-1.4%/+7.5%，单Q2 预调酒收入7.19 亿元，同比-7.6%。分产品看，强爽由于去年上半年渠道补货和自然增长需求叠加，基数较高拖累整体收入，微醺相对稳定，清爽受益358 战略推广，铺货带动大幅增长。分渠道看，24H1 线下/数字渠道/即饮渠道营收分别为14.30/1.56/0.21 亿元，分别同比+7.0%/-35.7%/-42.7%，疫情后公司侧重发展线下业务，严格控制线上折扣力度。


　　折扣减少毛利率提升，单季度税率有所波动。24H1/24Q2 公司毛利率分别为70.08%/71.79%，同比提升4.19/5.53pcts，Q2 毛利率提升主要受益商业折扣的减少，24H1/24Q2 销售费用率分别为24.39%/19.52%，分别同比变动+4.32/-0.06pcts，公司在一季度前置广告费用投入，H1 广告费用同比增长93.4%，广告费率提升4.98pcts 至10.16%。24H1/24Q2 管理费用率6.16%/6.46%， 同比+1.41/+1.51pcts ， 公司24H1/24Q2 归母净利率24.72%/28.20%，同比-1.88/-0.01pcts，单Q2 所得税率同比提升主要系集团下公司适用不同税率，权重变化导致综合税率波动。


　　清爽定位更清晰，威士忌新品推出在即。清爽是今年公司重点推广产品，主推规格变为500ml，消费者反馈醉价比更好、手感更好、饮用起来更爽快，同时推出新的广告语“好喝的酒不用吃苦”，场景和定位相比之前更加清晰。下半年强爽回到正常基数，公司全渠道（经销商+终端）库存在两个月以内，下半年销售有望环比改善。同时公司积极储备威士忌、highball等产品，新品有望在四季度上市。


　　投资建议：强爽回归正常基数，H2 有望环比改善。公司坚持做人群扩张和场景开发，下半年强爽回到正常基数，清爽今年推出新的规格、新的广告语，场景和定位相比之前更加清晰，全盘来看能否带来增量需要观察后续动销和消费者留存。全年毛利率预计稳中有升，费用投放节奏虽有变化，但整体费用率保持合理稳定。我们下调24-25 年EPS 为0.79、0.88 元，当前股价对应24 年20.5 倍PE，维持“增持”评级。


　　风险提示：新品推广不及预期，行业竞争阶段性加剧，原材料成本上涨。

□.于.佳.琦./.田.地    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司