汤臣倍健(300146)：高基数下业绩承压 静待需求改善

核心观点


　　受行业基数影响，公司上半年表现承压，短期内平台费、品牌费用投放增加，盈利短期承压，中长期公司有望提升费投效率提升盈利能力。公司改革内部销售管理架构，提高策略制定和资源分配效率，24 年2 月公司上调新一期股权激励目标，看好公司多品类发展潜力，持续通过大单品模式布局蓝海赛道。同时，公司公告大幅提升分红率，上市以来公司累计现金分红金额占累计实现归属于上市公司股东净利润的比例超过70%，积极回馈全体股东。


　　事件


　　公司发布2024 年中期报告


　　公司24H1 收入46.1 亿，同比下滑17.6%；归母净利润8.9 亿，同比下滑42.3%；扣非净利润8.3 亿，同比下滑42.8%。


　　其中24Q2 公司收入19.7 亿，同比下滑20.9%；归母净利润1.6亿，同比-68.1%；扣非净利润1.2 亿，同比-73.5%。


　　简评


　　高基数下收入承压，静待需求复苏


　　受去年同期高基数影响，公司上半年收入整体承压。


　　（1）分品牌来看：主品牌“汤臣倍健”实现收入26.35 亿元，同比下降19.8%，其中单Q2 收入10.9 亿元，同比下滑22.5%；关节护理品牌“健力多”实现收入5.91 亿元，同比下降16.8%，其中单Q2 收入2.2 元，同比下滑33.7%；“lifespace”国内产品实现收入2.1 亿元，同比下降24.8%，其中单Q2 收入0.9 亿元，同比下滑17.4%；境外LSG 实现营业收入5.11 亿元，同比下降4.7%，其中单Q2 收入2.6 亿元，同比下滑4.4%（按澳元口径：


　　LSG 营业收入为1.08 亿澳元，同比下降5.4%）。


　　（2）分渠道来看：线下渠道实现收入26.29 亿元，同比下降15.82%；线上渠道实现收入19.53 亿元，同比下降20.54%。


　　受销售费用率影响，盈利能力承压


　　公司上半年毛利率68.56%，同比-1.76pcts，其中Q2 毛利率66.75%，同比下滑3.57pcts，预计主要受线上销售政策影响，上半年公司境内线上毛利率72.26%，同比下滑3.61pcts，拖累整体毛利率。公司上半年销售/管理费用率39.49%/5.5%，同比+6.82/+1.83pcts，其中Q2 销售/管理费用率50.64%/6.52%，同比+7.91/+2.38pcts，销售费用率增加主要系公司营收短期下滑、规模效应减弱有关，管理费用主要是系上半年股权激励费用、租赁及物管费增加所致。因费用率拖累，Q2 归母净利率8.36%，同比下滑12.37pcts。公司坚持实施“多品牌大单品全品类全渠道单聚焦”战略，随着公司运营能力的逐步提升，销售费用仍有优化空间，未来3-5 年内销售费用率有望向35%-40%过渡，静待行业需求复苏。


　　盈利预测与投资建议：公司改革内部销售管理架构，线下药店渠道划分大区、集团层面成立大单品事业部等，提高策略制定和资源分配效率，公司持续通过大单品模式布局未来增长潜力较大的蓝海赛道，股权激励目标提升，利好多品类发展，短期内受行业基数影响，上半年收入承压，静待需求复苏，下半年有望环比改善。我们预计公司2024/2025/2026 年收入分别为95.06/103.42/112.50 亿元，同比增长1.1%/8.8%/8.8%，归母净利润分别为14.50/18.13/19.75 亿，同比-16.9%/25.0%/9.0%，维持“买入”评级。


　　风险提示：


　　1.食品安全问题；公司的产品聚焦健康和保健功效，加工生产过程中需要严格控制，如果出现较多不良反应或者食品安全事故，会对公司形象产品负面影响。2.竞争加剧：随着资本入局，新兴网红品牌可以借助新渠道快速崛起，在一些细分品类里面创造较高销售额，行业内激烈的竞争有可能促使各家品牌为了抢占市占率而大打折扣，使得行业利润水平下降。3.线上流量下滑，线上营业额可能无法持续增长。4.经济疲软，居民消费力下降，居民对可选食品的购买欲望下降。5. 公司与宜通世纪科技股份有限公司就倍泰健康的股权转让纠纷案仍在二审过程中，如果公司二审败诉，将会对利润产生影响。

□.安.雅.泽./.余.璇    .中.信.建.投.证.券.股.份.有.限.公.司