安琪酵母(600298)：海外延续高增 盈利逐步修复

业绩简评


　　8 月7 日公司发布半年报，24H1 实现营收71.75 亿元，同比+6.86%；实现归母净利润6.91 亿元，同比+3.21%；扣非归母净利润5.96 亿元，同比-2.5%。其中，24Q2 实现营收36.92 亿元，同比+11.31%；实现归母净利润3.72 亿元，同比+17.65%；扣非归母净利润3.01亿元，同比+7.32%，扣非略超预期。


　　经营分析


　　主业需求稳定，海外高增拉动。1）分业务看，24Q2 酵母及深加工销售收入为26.70 亿元，同比+12.24%,较Q1 明显提速，预计主要系烘焙面食、酵母及其衍生品改变价格策略后恢复稳健增长，保健品降幅收窄。24Q2 制糖/ 包装/其他产品销售收入分别为1.90/0.95/7.1 亿元，同比-40.07%/-17.05%/+46.42%，贸易糖等类业务加速剥离，进一步聚焦主业。2）分区域看，24Q2 国内/国外业务实现收入20.31/14.54 亿元，同比-2.04%/+19.01%，海外市场持续推进渠道下沉及二次开发，维持此前高增长态势。


　　成本下行叠加结构改善，低基数下毛利率改善。1）24Q2 毛利率23.92%，同比+0.27pct。毛利率改善系糖蜜成本下降，叠加产品结构利好，但受竞争加剧影响，酵母产品预计单价下降。2）24Q2 净利率为10.08%，同比+0.54pct，政府补助增加致利润改善。24Q2销售/ 管理/ 研发/ 财务费率同比+0.56pct/-0.33pct/-0.57pct/+0.63pct，政府补助为0.96 亿元,同比+38.36%。


　　看好海外市场持续扩张，成本下行盈利弹性可期。国内烘焙需求有待修复，衍生品业务有望驱动结构升级，低毛利的贸易类业务逐步剥离。海外市场预计随着本土化运营策略执行，借助性价比优势，持续提升市占率。目前原材料成本已有边际下降趋势，水解糖替代率有望进一步提升，成本端压力减轻。预计叠加产品结构&费率优化，盈利弹性有望释放。


　　盈利预测、估值与评级


　　我们预计公司24-26 年归母净利分别为13.9/16.8/19.8 亿元，同比增长9%/21%/18%，对应PE 分别为19x/15x/13x，上调至“买入”评级。


　　风险提示


　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。

□.刘.宸.倩./.陈.宇.君    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司