中国化学(601117)：从尼龙66产业链看中国化学己二睛项目前景

己二腈项目成功突破“卡脖子”技术，尼龙66 国产化发展有望显著提速。尼龙-66（PA66）为使用量最大尼龙产品之一，具备强度高、耐磨性好、润滑性优良等优势，下游包括工程塑料、工业丝、民用丝等领域。己二腈作为PA66 核心上游中间体，生产技术长期由海外巨头垄断（2022 年我国己二腈年消费量38 万吨，进口占比74%）。


　　近年来我国持续推动己二腈国产化突破，2019 年中国化学公告投资100 亿建设天辰齐翔尼龙66 新材料基地，其中一期包含20 万吨己二腈装置，为我国首个具备自主知识产权，采用丁二烯直接氢氰化法大规模量产己二腈的项目，技术路线具备较好经济性，目前项目一期已经成功投产逐步提升负荷，突破海外技术垄断，有望加速国内尼龙66 产业发展。


　　供给格局：全球CR3 产能占比超80%，国产“丁二烯法”仅天辰齐翔投产，后续在建及规划产能较大，但释放节奏存在不确定性。截止2023 年末全球己二腈产能集中于6 家公司，共计236 万吨，其中英威达、奥升德、巴斯夫合计产能占全球80%以上。为打通尼龙-66 产业链，我国多家化工龙头加快己二腈产能布局。其中已投产主要有天辰齐翔20 万吨（丁二烯法，更具经济性路线）、华峰集团20 万吨（己二酸法，成本较高）。此外国内还有51 万吨产能在建、286 万吨规划产能，但由于丁二烯法壁垒较高，从中试到大规模生产可能遇到较多难题，技术消化需要时间，后续实际产能释放节奏存在不确定性。


　　需求分析：己二腈国产化加速、成本下行带动PA66 应用拓宽。受制于原材料价格较高及海外技术垄断，我国PA66 消费量总体稳定，2023 年约65 万吨，需求未充分释放，后续随着己二腈国产化提速，成本有望明显下降，带动PA66 价格下行，从而加速下游产业应用。1）工程塑料（占比59%）：新能源车渗透率提升带动汽车轻量化进程加速，尼龙66 具备轻量化、耐热性、耐油性、阻燃性优势，可替代传统金属材料应用于汽车发动机系统、电气系统、底盘系统等，“以塑替钢”应用空间广阔。2）合成纤维（占比41%）：尼龙66 由于具备更高熔点及热变形温度，在纺丝领域拥有更大拉伸及压缩强度，在制成超细纤维和高强度服装面料更具优势，但受上游己二腈供给约束影响，当前尼龙66 在民用丝应用比例较低（13%），后续如若民用丝技术成功突破，有望部分替代尼龙6 市场（2023 年我国PA6/PA66 表观消费量9:1、全球7:3，PA6 民用丝占比60%），进一步打开广阔成长空间。根据不完全统计，当前在建的尼龙-66 产能约583 万吨（截止2024 年7 月已有产能96 万吨），头部加速扩产，叠加下游应用领域拓宽，有望持续带动上游己二腈需求增长。


　　中化己二腈项目进展顺利，满产后测算贡献利润可观。今年以来公司己二腈项目进展顺利，截至目前己二腈项目45%负荷运行，近期公司自有技术丁二烯法制成己二胺首次出口，标志着生产工艺受境外市场认可。2024 年以来PA66 需求有所恢复，均价较2023 全年上涨5%，后续随着上游己二腈国产化提速、下游应用领域拓宽，PA66 需求有望持续增长，带动项目盈利改善。按2.5 万元/吨己二胺价格测算，项目一期（20 万吨）/二期（50 万吨）满产后可贡献权益利润6.9/17.2 亿。


　　投资建议：截止2024/8/5，公司PE（TTM）7.93 倍，PB（LF）0.76 倍，分别位于上市以来的5%/3%分位，估值仍处于历史最低区间。我们预测公司2024-2026 年实现归母净利润60/69/80 亿元，同比增长10%/15%/17%，当前股价对应PE 分别为7.5/6.5/5.6 倍。考虑到公司海外订单持续放量、国内订单稳健、实业项目发展潜力大，且盈利质量高、现金流充裕，分红具备提升潜力，当前继续重点推荐。


　　风险提示：尼龙-66 需求不及预期、项目盈利低于预期、测算误差风险等。

□.何.亚.轩./.程.龙.戈./.李.枫.婷    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司