贵州茅台(600519)：2Q24业绩超预期 承诺未来三年现金分红率不低于75%

2Q24 业绩高于我们预期


　　贵州茅台公布2024 年中报，2Q24 实现营业总收入369.66 亿元，同比+16.95%；营业收入361.55 亿元，同比+17.31%；归母净利润176.3 亿元，同比+16.1%。业绩超我们预期，主因系列酒收入增速高于我们预期。


　　发展趋势


　　二季度收入再超预期，盈利能力基本保持稳定。1H24 茅台酒收入685.7 亿元/同比+15.7%，系列酒收入131.5 亿元/同比+30.5%，我们预计飞天提价贡献茅台酒价增6%左右，上半年飞天经销商配额发货略快于去年同期，非标茅台经销渠道增长较快，尤其是精品、生肖，且特殊规格茅台及散花飞天贡献增量。2Q24 茅台酒收入288.6 亿元/同比+12.9%，系列酒收入72.1 亿元/同比+42.5%，增速较快主要系茅台1935 贡献。2Q24 毛利率同比-0.1ppt 至90.9%，税金及附加率同比+0.7ppt 至17.4%，主要系税基提升，销售费用率同比+0.7ppt 至4.1%，我们预计主要系品牌营销投入有所增加，管理费用率同比-1ppt 至4.9%，归母净利率同比-0.3ppt 至47.7%。


　　直销渠道主动调整增速放缓，现金流表现亮眼。2Q24 批发代理渠道收入216.6 亿元/同比+27.4%，增速较快主要系飞天提价以及经销渠道系列酒高增；直销实现收入144.1 亿元/同比+5.9%，直销占比-4.5ppt 至40%，主因二季度公司主动调整渠道，暂停企业团购，i 茅台实现收入49.1 亿元/同比+10.6%。2Q24 销售收现408.4 亿元/同比+22.6%，期末合同负债100 亿元/同比+36.3%，现金流表现较为亮眼，根据我们渠道调研，主因今年6 月末除经销商常规打款7 月配额外，部分经销商有额外打款后续月份配额。


　　承诺未来三年现金分红率不低于75%，股东回报的确定性增强。公司公告表示2024-26 年度，每年度分配的现金红利总额不低于当年归母净利润的75%，每年度分两次(年度和中期分红)实施。按分红率下限75%计算，我们预计2024 年股息率达到3.6%。我们认为，茅台作为白酒龙头业绩具备稳健性，现金流充沛且稳定，目前股东回报的确定性提升，投资价值凸显。


　　盈利预测与估值


　　我们基本维持2024 年盈利预测不变，考虑到明年公司或对茅台酒控量以稳定价格，下调2025 年盈利预测5%至973 亿元，调整目标价至2000 元，对应2024/25 年29/26 倍P/E，现价对应2024/25 年21/19 倍P/E，有40%上行空间，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济修复慢于预期，白酒需求恢复不及预期。

□.王.文.丹./.祝.美.学./.屈.宁./.季.雯.婕    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司