贵州茅台(600519)：第二季度收入增速稳健 分红率指引积极

2024 年第二季度公司收入同比+17.0%，净利润同比+16.1%。2024 上半年公司实现营业总收入834.5 亿元，同比+17.6%；实现归母净利润417.0 亿元，同比+15.9%。其中，2024Q2 实现营业总收入369.7 亿元，同比+17.0%；实现归母净利润176.3 亿元，同比+16.1%。


　　第二季度公司收入增长稳健，飞天类产品及系列酒贡献主要增速。分产品看，2024Q2 茅台酒收入288.60 亿元/同比+12.9%，飞天类产品增速较快，其中提价贡献增长约5-10%；系列酒收入72.1 亿元/同比+42.5%，上半年茅台1935增速超过40%，实现“时间过半、进度过半”。2024H1 公司新增18 个经销商均为系列酒经销商。


　　直营占比有所回落，“i 茅台”平台仍延续稳健增长。分渠道看，2024Q2 批发渠道收入216.6 亿元/同比+27.4%，提价效应及飞天、系列酒放量贡献较多；直销渠道收入144.1 亿元/同比+5.8%，直营收入占比降低4.5pcts 至40%，公司主动调整产品和渠道结构以平稳批价。其中“i 茅台”平台实现收入49.1亿元/同比+10.6%，仍实现稳健增长。


　　净利润增速略慢于收入端，主要系消费税及销售费率提升影响。系列酒增速较快下，产品结构略有下移，24Q2 毛利率同比-0.11pcts。2024Q2 税金及附加率同比+0.77pcts，主要系消费税税基影响所致；销售费用率同比+0.74pcts，管理费用率同比-0.95pcts，整体净利率-0.35pcts 至47.7%。


　　销售收现表现亮眼，收入增长质量较高。2024Q2 公司经营性现金流净额274.3亿元/同比+9.1%，销售收现408.4 亿元/同比+22.6%，截至2024Q2 末公司合同负债99.9 亿元/同比+36.3%，部分经销商在6 月提前开启第三季度回款。


　　公司回款节奏良好，收入增长质量较高，对渠道仍有较强话语权，已侧面通过7 月控制飞天发货量后批价企稳回升验证。


　　盈利预测与投资建议：展望全年，公司收入15%增速目标确定性较强。下半年公司增长工具仍然充足，中秋、国庆旺季仍有业绩调节项，全年达成收入增长15%目标的确定性较强；考虑到白酒行业需求仍处于弱复苏阶段，公司飞天放量或导致价盘风险，我们略下修远期盈利预测：预计2024-2025 年公司实现营业总收入1739/1961 亿元，同比+15.5%/12.8%（前值为15.5%/14.9%）；预计归母净利润852.0/969.0 亿元， 同比+14.0%/+13.7% （ 前值为17.0%/16.1%）。公司积极回报股东，中报指引2024-2026 年公司每年度现金分红总额不低于当年归母净利润的75%，每年度进行年度和中期2 次分红，估值安全边际较高。当前股价对应PE 分别为21.1/18.5 倍。长期看，茅台高端白酒的优质商业模式并未改变，仍是A 股中高稳定性、高分红率的稀缺资产，维持“优于大市”评级。


　　风险提示：行业竞争加剧，行业需求恢复不及预期，供给增加下批价大幅下跌，食品安全问题等。

□.张.向.伟    .国.信.证.券.股.份.有.限.公.司