百亚股份(003006)：份额提升再加速 渠道结构趋于均衡

公司发布2024 年半年度报告：2024H1 实现收入15.32 亿元（同比+61.3%），归母净利润1.80 亿元（同比+36.4%）；单Q2 实现收入7.67 亿元（同比+79.6%），归母净利润0.77 亿元（同比+49.4%）。收入、利润延续超预期增长，片单价&毛利率延续提升，三大核心逻辑持续兑现，成长路径清晰；我们预计下半年公司利润增速有望高于收入增速。


　　核心逻辑一：线下全国化扩张、线上平台拓展，份额加速提升。1）线下：2024H1线下渠道实现收入8.11 亿元（同比+23.4%），单Q2 收入3.75 亿元（同比+32.2%），核心五省持续深耕，2024H1 川渝收入3.76 亿元（同比+11.1%），云贵陕收入2.42亿元（同比+19.8%），24H1 自由点在重庆、四川、云南市场份额TOP1，在贵州、陕西份额TOP2；外围省份24H1 收入1.92 亿元（同比+65.6%），Q2 外围省份增长较Q1 进一步提速，全国化扩张进展顺利，24H2 外围市场靓丽表现可期。2）线上：2024H1 电商渠道收入6.53 亿元（同比+176.0%），单Q2 收入3.57 亿元（同比+201.4%）、较Q1 增长再度提速；抖音平台份额稳居第一，天猫、京东、拼多多、猫超等平台份额快速提升，618 期间自由点天猫、拼多多份额提升至TOP2，伴随高盈利平台占比快速提升，电商渠道盈利能力有望迎来快速提升。


　　核心逻辑二：产品结构优化，驱动片单价&盈利能力提升。2024H1 自由点品牌实现收入14.0 亿元（同比+69.7%），其中大健康系列占比达42.3%、占比快速提升。


　　2024H1 公司综合毛利率54.4%（同比+6.8pct）、其中自由点毛利率57.6%，单Q2 公司综合毛利率54.4%（环比+0.1pct）。2024 年5 月益生菌系列推新迭代，益生菌Pro 新品片单价&毛利率均进一步提升，有望驱动盈利能力持续向上。


　　核心逻辑三：品牌认知提升、复购率提高，盈利模型逐步跑通。2024Q2 公司销售费用率36.1%（同比+10.2pct、环比+1.7pct），24H1 公司营销类推广费用投入3.68亿元（同比+283.1%），品牌投入持续加强、营销打法领先，24Q2 归母净利率10.1%（同比-2.0pct、环比-3.4pct），净利率下降主要系净利率相对低的电商渠道占比提升；针对单一区域、单一平台，净利率均保持稳定向上，在收入快速增长的同时，盈利模型逐步跑通。公司当前传统电商平台复购率已与行业水平保持一致，抖音复购率逐步提升，流量投放转化效率较高。卫生巾行业具备易守难攻属性，伴随自由点品牌效应逐步形成，有望构筑较深的品牌护城河。


　　现金流及营运效率提升。2024Q2 公司产生净经营现金0.93 亿元（同比+0.17 亿元），现金流同比优化；截至Q2 末公司应收账款周转天数22 天（同比-7 天），应付账款周转天数为57 天（同比+1 天），存货周转天数为44 天（同比-10 天），营运能力改善。


　　盈利预测与投资评级：我们预计2024-2026 年归母净利润分别为3.3 亿元、4.3 亿元、5.6 亿元，对应PE 分别为28.3X、21.6X、16.6X，维持“买入”评级。


　　风险提示：全国化拓展不及预期、产线投放不及预期、行业竞争加剧。

□.姜.文.镪    .国.盛.证.券.有.限.责.任.公.司