德业股份(605117)：户用逆变器黑马 新兴市场领军代表

投资逻辑


　　如何看本轮新兴市场增长共性及持续性？通过分析复盘南非、巴西、巴基斯坦、印度各市场情况，我们认为电网建设落后叠加极端天气引发的缺电刚需以及电价上涨、政策出台、利率下降带来的光储系统经济性提升是最重要的两大增长原因。往后看，在2023-2024 组件价格下降幅度超50%的背景下，小型分布式光储系统价格降幅约20-30%，光储系统有望从高收入国家向中等收入国家下沉渗透；从逆变器出口分布来看，中等收入国家人口占比70%，但仅占逆变器出口额的30%，在具备购买能力基础后，电价上涨及政策出台有望持续驱动新兴市场需求释放。


　　率先布局新兴市场，渠道优势明显：公司进入逆变器行业略晚，差异化切入巴基斯坦、巴西、南非等潜力市场进行布局，并通过签约独家销售协议、贴牌等多种路径与当地较大经销商形成较强绑定，从而实现较高的市占率。受益于新兴市场需求释放，公司业绩改善明显，公司发布2024 半年报业绩预告，上半年实现归母净利润11.8-12.8 亿元，同比-6.4%-+1.5%，其中Q2 实现归母净利润7.5-8.5 亿元，环比增长73%-96%，同比增长11.2%-26.0%。


　　家电基因赋能成本壁垒，ToC 经验把握用户需求：公司转型前期专注家电代工业务，积累大量结构件制造经验赋能逆变器环节，大幅提高产品自制比例，2023 年公司逆变器业务综合毛利率行业第一；早期ToC 业务也使公司相对于其他分布式逆变器企业更能把握用户需求，2024 年新品迭代有望进一步扩大公司优势。


　　再融资：6 月19 日，公司以55.56 元/股的价格非公开发行0.36亿股，募集资金约19.92 亿元并将用于25.5GW 组串式、储能式逆变器产线、3GW 微逆产线、逆变器研发中心以及补充流动资金。


　　盈利预测、估值和评级


　　我们预测，2024/2025/2026 年公司实现营业收入116.2 亿/158.0亿/187.6 亿元，同比+55.3%/+36.0%/+18.7%，归母净利润26.8 亿/34.5 亿/38.1 亿元，同比+49.4%/+29.1%/+10.3%，对应EPS 为4.19/5.41/5.97 元。考虑到公司在新兴市场领先的市占率水平和超额的成本优势，给予公司2025 年24 倍估值，目标价129.86 元，给予公司“买入”评级。


　　风险提示


　　新兴市场需求不及预期、国际贸易风险、市场竞争加剧。

□.姚.遥./.宇.文.甸    .国.金.证.券.股.份.有.限.公.司