萤石网络(688475)点评：第二/三成长曲线加速起量 “云+AI”生态进化

公司披露2024 年半年报：24H1 营收25.8 亿元，同比增长13.1%；归母净利润2.82 亿元，同比增长8.9%；扣非归母净利润2.77 亿元，同比增长9.9%。其中24Q2 营收13.5亿元，同比增长11.6%；归母净利润1.56 亿元，同比下滑6.6%；扣非归母净利润1.55亿元，同比下滑4.0%。刨除所得税和财务费用等非经营性因素影响，24Q2 的EBIT（净利润+所得税+财务费用）同比增长18.4%。上半年业绩基本符合预期。


　　智能硬件第二/三成长曲线正在加速起量。根据公司半年报，24H1 智能入户/智能服务机器人业务收入分别同比增长69%/273%，收入占比分别提升至12.8%/2.1%。当前智能门锁正在快速渗透至千家万户，公司凭借技术和渠道优势扩大市场份额，顺利培育第二成长曲线。智能服务机器人作为公司的孵化业务，打开长期增长前景，除家用扫地机器人外，公司持续推出商用扫地机器人、AI 代理家庭助理机器人等新品，并在上半年实现了小规模上市的突破，我们认为公司有很大可能在具身智能方向培育出第三成长曲线。


　　“云+AI”生态进化，多模态大模型加持。24H1 公司云平台业务收入同比增长30%，占比达到19.3%，萤石云的高增韧性再度获得证明。公司自主研发了面向垂直物联场景的具身智能大模型——“蓝海大模型”，实现边缘计算和云计算协同。在AI 大模型加持下，智能算法加快商业化部署，且近期发布的新品视频通话摄像机、家庭助理机器人等对端云协同的需求高，预计对C 端云付费率带来拉动。


　　海外市场和线上渠道持续发力。24H1 公司海外收入同比增长30%，占比达到32.9%，公司在海外有侧重的发展线下连锁KA 渠道，拓展经销商、街边店、电工五金等分销渠道，并在部分国家积极发展数字营销和电商业务。国内电商渠道方面，公司通过直播、优质达人带货、抖音等内容兴趣电商等吸引消费者，线上B2C 渠道收入实现了40%的同比增长。


　　另外，上半年面向专业客户（主要是运营商）的销售额下滑了35.9%，对智能家居摄像机的收入增速带来了些许压力。


　　毛利率在高水平稳定，人员扩张仍然积极。24H1 公司毛利率43.3%，同比增加0.4pct，维持在较高水平，我们认为主要受益于公司精益化的供应链管理、高毛利率的云平台/智能入户业务占比提升，同时低毛利率的专业客户收入占比下降。预计后续季度毛利率稳定。


　　费用端，上半年销售/管理/研发费用分别增长18.7%/12.0%/14.9%；上半年员工总数相较去年底增长约16%，在明确增长的业务前景下，公司保持了较为积极的扩张策略。


　　投资分析意见：考虑到面向专业客户市场的收缩，以及公司对人员费用的积极投入，我们下修2024-2026 年归母净利润预测值至6.45/8.07/10.21 亿元（原预测值为7.06/8.98/11.05 亿元），对应24-26 年PE 分别为35/28/22 倍，维持“买入”评级。


　　风险提示：智能家居行业竞争加剧；AI 算法包商业化低于预期；海外业务开拓不达预期。

□.施.鑫.展./.洪.依.真./.刘.正./.杨.海.晏./.刘.洋./.程.恺.雯    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司