国联证券(601456)：进程及对价符合预期 期待整合效果

事件：8 月8 日晚国联证券发布《发行股份购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书（草案）》，公司拟通过发行A 股股份方式向国联集团、沣泉峪等45 名交易对方购买其合计持有的民生证券99.26%股份，并募集配套资金不超过20 亿元。


　　此次并购交易对价294.9 亿元，对应民生证券PB 估值为1.86X。此次重组草案相较于预案，民生证券原第一大股东泛海控股退出本次交易，其当前持有民生证券0.74%股份，因此国联证券调整为向民生证券原45 名股东购买民生证券99.26%股份，交易价格为294.9 亿元，以民生证券2024 年3 月末归母净资产160.5 亿元衡量，对应PB 估值为1.86X；此次发行价格为11.17 元/股，较当前国联证券股价9.83 元/股（截止8 月8 日收盘）溢价13.63%。


　　同步募集配套资金不超过20 亿人民币，用于增资民生证券。此外，国联证券还拟向不超过35 名特定投资者发行股份募集配套资金不超过20 亿元，全部用于增资民生证券以支持其业务发展，但当前发行价格尚未确定。


　　国联证券、民生证券具有较强的业务和区域优势互补性，双方业务整合有望实现“1+1>2”的效果从而实现上市公司的跨越式发展。民生证券投行业务实力突出，而国联证券在财富管理、衍生品业务等方面具有鲜明特色及优势。从区域优势方面看，民生证券分支机构网点重点覆盖河南地区，国联证券在无锡及苏南地区具有较强的市场影响力和较高的市场占有率。


　　并购完成后国联证券净资本排名预计升至上市券商第15 位。以2024Q1数据测算，国联证券净资产为182.7 亿元，叠加此次并购民生证券294.9 亿元，合并后净资产为478.7 亿元。但此次并购交易将新增商誉135.0 亿元，在监管计算券商风控核心指标——净资本时，商誉部分仍需从净资本中扣除，扣除后预计并购后的国联证券净资本在上市券商中的排名将升至第15 位（2023 年末排名第33 位）。并购后，国联集团等6 名一致行动人持股比例从48.60%降至39.99%，但仍为公司控股股东，无锡国资委仍为公司实际控制人。


　　投资建议：看好国联证券在优秀管理层赋能下、凭借外延式兼并重组和内生式稳健发展后的成长空间。预计公司2024-2026 年分别实现归母净利润5.99、7.92、10.28 亿元，同比分别-10.7%、+32.1%、+29.8%（暂不考虑民生证券并表），当前股价对应PB 分别为1.47、1.36、1.24 倍，维持“增持”评级。


　　风险提示：资本市场大幅波动；监管政策超预期趋紧；整合效果不及预期

□.许.盈.盈./.刘.金.金    .财.通.证.券.股.份.有.限.公.司