万达电影(002739)：儒意加持院线龙头迎来价值重估 AI赋能IP拓展带来长期增长

儒意入主后，内容业务有望爆发。儒意的主要业务涵盖影视、流媒体平台、游戏，在内容方面长期深耕。复盘公司过往主投影片，我们认为，此前万达影视在内容创作方面有一定的能力，但是对于内容和档期的把控，依旧有提高的空间。


借助儒意资源，公司有望夯实人才团队，增强外部合作：1）人才助力。陈曦董事长上任后为公司带来了优秀的制作人团队和制片管理过程中的丰富经验。同时，坚持推进制片人中心制，科学化管理制作经营，保证作品投资预期。我们认为，内容行业的核心在于“人”，制作团队加盟后，直接补强了公司的内容生产力。2）内容合作。对于儒意出品的电影，公司可以优先投资并进行主宣发，有望进一步获得份额收益。后续片单方面，24 年档期储备丰富。暑期档方面，主投《我才不要和你做朋友呢》，《抓娃娃》；主宣发及参投电影《白蛇：浮生》；参投《默杀》、《异人之下》、《解密》；《误杀3》《有朵云像你》《“骗骗”喜欢你》等影片也预计将于年内上映。储备影片还包括与贾玲导演合作的《转念花开》、IP 系列电影《唐探1900》、《我们生活在南京》等。


下游院线维持龙头地位，目标市占20%。行业方面，展望2024 年，我们认为：


1）国产影片持续发力，进口片积极引进，有望形成优质内容供给与观影需求的正向循环；2）短视频等新媒体渠道的宣发以及话题讨论进一步带动非核心观影人群的需求；3）下游院线影院集中度提高，利好龙头企业。4）分线发行若有望落地，公司在内容与渠道端的优势有望进一步放大。公司将通过合理规划，继续拓展院线市场份额，目标市占率20%。一是大力拓展直营影院，并进行提质升级，寻求和市场优质商业地产开发商合作开业；二是在统一品牌、统一排片、统一经营、统一管理的原则下发展轻资产业务，最终目标将市场份额提升至20%以上。变更股东后，影院租金优势中期内有望维持，有利于其后续影院扩张。


游戏方面，“重塑经典IP，进军全球市场”。公司挑选“圣斗士星矢”“变形金刚”等经典IP，目标为年龄相对偏大的男性，锁定核心粉丝。同时，海外重心为欧美+日本，与国内玩家消费习惯有差异，出海流水有望走出长尾。儒意入主后，有望优势资源共享，拓宽业务布局。我们认为，儒意在游戏方面的优势资源在于：1）人才团队。景秀游戏负责人龚峤从事游戏行业20 年经验丰富。2）与腾讯的战略合作。若后续互爱互动有望通过儒意，直接或间接地与腾讯合作，或能在内容、渠道等各方面补强。Pipeline 方面，《暗影格斗3》《战斗法则》等将陆续在海内外市场上线；《天元突破红莲螺岩》《我为歌狂之旋律重启》等已获国内版号。后续IP 储备方面，目前互爱互动拥有《变形金刚》《JOJO 的奇妙冒险》等IP。优质IP 储备丰富，有望实现长线发展。


自有IP 衍生品开发延伸产业链，AI 有望反哺院线，贡献长期逻辑。公司将利用时光网平台重点发展衍生品业务。以往主力IP 多来自内容方授权，缺乏自有IP；随着儒意内容资源的注入，时光网在衍生品市场直切IP 源头。借力万达电影现有线上线下阵地，打通销售链路。线下渠道方面，全国万达影城均为潜在的展示橱窗及卖品柜台，且结合在映影片，场景化氛围进一步提升消费体验，进一步提升线下卖品SPP，且具备可复制性。AI 视频方面，伴随技术层面模型的迭代和应用层面工作流的优化，AI 在影视领域的可用性有望提升，电影生产有望进一步提质增效，从供给端驱动大盘增长，对影院终端产生积极影响。同时，儒意旗下南瓜电影在AI 制作方面不断尝试并取得一定进展。若未来能制作出优秀的AI 电影作品在院线上映，有望促进提升万达院线的票房收入。


盈利预测与投资建议：我们认为，传统业务方面，得益于票房大盘增长以及市占率提升，观影收入有望可持续增长；电影、电视剧、游戏等内容板块，一方面管理层团队变更后有望在内容端投入增加，且凭借其经验进一步提升回报率，同时 与儒意内容端的协同有望进一步增厚收入空间。新业务方面，IP 与AI 贡献长期逻辑，进一步抬升估值天花板。预计24-26 年，公司营业收入为152.23/ 166.28/179.12 亿元，同比4% /9%/8%；归母净利润9.42/10.63/11.83 亿元，同比3.3%/12.8%/11.3%；对应PE 为24.17/21.42/19.26 倍。公司是院线行业龙头，内容业务有望在24 年迎来变革，进一步提升业绩弹性，且IP 与AI 赋能给予公司长期成长性。首次覆盖，给予公司“买入”评级。


风险提示：相关政策变化风险，核心团队离职风险，影片无法如期上映等。

□.马.笑./.王.梅.卿    .德.邦.证.券.股.份.有.限.公.司