仙鹤股份(603733)：二季度利润端环比增长 期待下半年自备浆产能投放增厚利润

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　　公司发布2024 年中报，1H2024 实现营收46.0 亿元，同比+22.2%，实现归母净利润5.5 亿元，同比+204.7%；其中2Q2024 实现营收23.9 亿元，同比+24.1%，环比+8.4%，实现归母净利润2.8 亿元，同比+381.3%，环比+4.7%。


　　点评：


　　新增产能落地快速推进，公司二季度业绩大幅增长：公司2024 年上半年营收实现同比大幅增长，主要原因系：一方面，公司湖北石首一期30 万吨特种纸项目于2024年1 月投产，且去年4 月投产的30 万吨食品卡纸项目产能利用率不断提升，产能规模扩张驱动公司销量提升，1H2024 公司特种纸完成产量55.5 万吨，同比+22%，销量达到51.4 万吨，同比+31.8%，其中食品医疗消费系列分别实现产销量11.3/10.9万吨，同比+8.9%/+50.2%，日用消费系列实现产量同比+18.7%；另一方面，2024年3 月公司对包括格拉辛纸和热转印纸在内的部分纸种进行了有效提价，1H2024公司转印系列收入同比+17.0%；此外，2024 年上半年国内特种纸出口市场景气度不俗，1H2024 国内特种纸净出口量达到75.0 万吨，同比+27.8%，净出口金额达到16.9 亿美元，同比+2.8%，公司积极拓展海外市场，与海外客户建立了良好稳定的合作关系，1H2024 实现外销收入3.7 亿元，出口业务实现平稳增长。


　　公司的联营企业夏王2Q2024 贡献的报表投资收益为5600 万元，同比+27.2%。我们估计夏王2Q2024 的吨纸净利为1320 元左右，环比+130 元左右。1Q/2Q2024国内钛白粉吨均价分别为16231/16196 元，同比+7.0%/2.7%，2Q2024 环比-0.2%，成本端相对稳定，我们认为夏王盈利能力的提升主要系产品提价拉动。仙鹤本部2Q2024 吨均价为9084 元，环比+248 元，吨净利为864 元（均包括白卡纸），环比-48 元左右，我们认为2Q2024 仙鹤本部吨均价环比提升，主要因2024 年二季度，公司对部分纸种进行提价，正是凭借产品价格的上涨以及卓越的库存管理能力，公司有效地抑制了成本上行所带来的压力，令吨净利仅仅小幅下滑。


　　产能规模扩张+产品有效提价，二季度利润环比增长：1H2024 公司毛利率为17.7%，同比+8.6pcts，2Q2024 公司毛利率为17.4%，同比+9.1pcts，环比-0.6pcts。


　　根据卓创资讯数据，2Q2024 阔叶浆吨均价为5667 元，同比+1463 元，环比+483元。提价、木浆采购及库存管理能力、以及30 万吨食品白卡项目盈利情况的好转确保2Q 盈利能力保持相对稳定。


　　1H2024 公司期间费用率为5.9%，同比-0.2%，分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/1.6%/1.3%/2.7%，分别同比-0.1pcts/-0.1pcts/+0.1pcts/持平；2Q2024 公司期间费用率为6.0%，同比-1.6pcts。分项目看，销售/管理/研发/财务费用率分别为0.2%/1.6%/1.3%/2.9%，分别同比-0.1/-0.1/持平/-1.4pcts，财务费用率的降低主要系汇兑损失减少所致。


　　展望后市，下半年自备浆产能投产，公司竞争力将进一步增强：造纸方面，特种纸赛道相比大宗造纸的竞争格局更优，且公司的产品竞争力较强，部分特种纸在浆价上涨时可以有效提价转嫁成本，在浆价下跌期间价盘亦维持相对稳定，尤其是成长型的纸种；制浆方面，2024 年，公司将在广西和湖北基地投放80 万吨自备浆产能，今年4 月中旬湖北和广西的化机浆生产线已试机成功开始出浆，我们预计在今年四季度80 万吨自备浆产能将全部释放，进一步增强公司穿越周期的能力，带来新的利润增长点。


　　二季度利润端表现亮眼，维持“买入”评级：考虑到浆价下跌不利于产品涨价，我们小幅下调公司2024-2026 年营收预测为107.4/132.3/166.1 亿元（下调幅度分别为8%/10%/7%），且成本端下降的同时公司产品价格相对稳定，我们小幅上调2024 年毛利率预测，预计2024 年归母净利润预测为11.3 亿元（上调幅度为8%），考虑到2025-2026 年全球浆的需求供应比预计将有所提升，浆价长期上涨的逻辑不变，我们小幅下调2025-2026 年归母净利润预测为15.0/17.8 亿元（下调幅度为4%/5%），对应EPS 分别为1.61/2.13/2.52 元，当前股价对应2024-2026 年PE 分别为10/8/6 倍，公司竞争优势有望进一步放大，当前估值水平较低，维持“买入”评级。


　　风险提示：国内宏观经济增速低于预期，新增产能投放不及预期，原材料价格波动风险。

□.姜.浩    .光.大.证.券.股.份.有.限.公.司