珂玛科技(301611)新股分析：国内泛半导体先进陶瓷零部件龙头 国产化率有望持续提升

公司布局先进陶瓷零部件和表面处理两大业务，公司先进陶瓷材料面向国内近百亿市场空间，国产化率不足20%，公司覆盖北方华创、中微公司、拓荆科技等头部客户，未来国产化率有望逐步提升，同时高端陶瓷加热器等模块类产品逐步实现国产替代，亦开始快速放量；表面处理服务目前聚焦显示面板领域的京东方、华星光电等头部客户，并在半导体领域形成14nm 制程技术储备，未来半导体有望贡献新的收入和利润增长点。公司24H1 收入利润同比高增长，在手订单较为充沛，未来成长动能充足，建议重点关注上市后表现。


公司为国内先进陶瓷零部件龙头，覆盖国内头部泛半导体领域客户。公司成立于2009 年，深耕先进陶瓷材料十五载，于2015 年拓展表面处理服务业务，并依托“国家科技重大专项（02 专项）”进行陶瓷加热盘等高附加值产品的技术储备，于2022 年至今重点研发静电卡盘、超高纯碳化硅套件等产品。公司目前两大主营业务为先进陶瓷材料零部件和表面处理服务，①先进陶瓷材料零部件可用于半导体、显示面板、锂电池、燃料电池、生物医药等领域，其中半导体设备为最主要应用，公司产品广泛用于光刻、刻蚀、离子注入、沉积等设备，覆盖国内北方华创、中微公司、拓荆科技、上海微电子、芯源微等多个头部半导体设备客户，并进入国际头部设备客户A 公司、热产品方案商WATLOW 等的供应链；②表面处理服务目前主要聚焦显示面板领域，覆盖京东方、华星光电、友达光电、天马微电子等头部客户，并逐步向半导体领域拓展。


先进陶瓷零部件快速放量，24H1 收入利润高增长。1）收入端：2019-2023年，公司收入从1.7 亿元增至4.8 亿元，CAGR 为22%。公司最主要收入来自先进陶瓷零部件，受益于下游泛半导体和新能源客户需求增长，收入从2019 年的1 亿元增至2023 年的4 亿元；表面处理服务收入自2021 年以来有所下滑，主要系消费电子景气度下滑及市场竞争加剧影响；24H1 公司收入3.85 亿元，同比+64.3%，主要系下游半导体和显示面板景气度有所复苏，同时公司陶瓷加热器等产品快速放量；2）利润端：公司2019-2022 年净利润逐步增长，2023 年实现归母净利润0.82 亿元，同比下滑12%，主要系营收增速放缓，毛利率同比下滑叠加研发费用等增加；24H1 公司实现归母净利润1.39 亿元，同比+309%，扣非净利润1.36 亿元，同比+306%，主要系收入恢复同比高增长，同时用于半导体CVD 等设备的陶瓷加热器实现国产替代，产生较高的收益；3）在手订单：截至2024 年1 月31 日，公司在手订单金额已增长至1.95 亿元，同比增长57%，其中半导体领域金额为1.4亿元，同比增长224%，显示面板领域订单为2478 万元，同比+15.8%。


国内泛半导体结构陶瓷市场规模近百亿元，国产化率提升空间较大。根据弗若斯特沙利文，2023 年全球和国内泛半导体结构陶瓷市场规模分别为超400 亿元和87 亿元，而2021 年中国大陆先进结构陶瓷零部件国产化率仅为19%，主要份额被京瓷集团、Ferrotec、日本特殊陶业等日本/欧美企业占据，国产化率提升空间较大。公司目前半导体先进陶瓷零部件产品覆盖国内北方华创、中微公司、拓荆科技等头部半导体设备厂商，同时拓展了陶 瓷加热器、静电卡盘、超高纯碳化硅套件等高端产品，2023 年三款高端产品国内市场空间预计达25 亿元左右，公司多款陶瓷加热器供货北方华创等厂商并实现量产，今年预计快速放量；8 英寸刻蚀机用静电卡盘实现量产，12 英寸产品正在测试；超高纯碳化硅套件获得北方华创订单，部分部件验证通过。


表面处理服务聚焦显示面板客户，半导体领域有望贡献新增长点。在对外表面服务方面，公司聚焦在显示面板领域，为LCD、OLED 制造设备提供清洗、阳极氧化和熔射服务，覆盖京东方、TCL 华星光电、友达光电和天马微电子等头部客户。公司同时逐步向半导体领域拓展，针对前道工艺设备的先进陶瓷零部件进行表面处理服务，已经形成14nm 制程表面处理的技术储备，通过A 公司5 项精密清洗和中微公司熔射认证，未来半导体领域有望贡献新的收入和利润增长点。


投资建议。公司布局先进陶瓷零部件和表面处理两大业务，先进陶瓷材料面向国内近百亿市场空间，国产化率不足20%，公司覆盖北方华创、中微公司、拓荆科技等头部客户，未来国产化率有望逐步提升，同时高端陶瓷加热器、静电卡盘等亦逐步实现国产替代，有望快速放量；表面处理服务目前聚焦显示面板领域的京东方、华星光电等头部客户，从面板刻蚀设备逐步拓展至CVD 设备，并在半导体领域形成14nm 制程技术储备，未来半导体有望贡献新的收入和利润增长点。我们预计公司2024/2025/2026 年收入分别为8.1/10.6/12.5 亿元，预计归母净利润分别为2.8/3.7/4.5 亿元，按发行市值计算动态PE 为12.3/9.5/7.8 倍，低于可比公司，建议上市后重点关注。


风险提示：技术研发及市场推广风险、技术泄密及核心技术人员流失风险、客户集中度较高的风险、市场竞争加剧的风险、部分先进陶瓷粉末进口依赖的风险、上市后未来股份解禁的风险。

□.鄢.凡./.谌.薇    .招.商.证.券.股.份.有.限.公.司