乖宝宠物(301498)：自有品牌乘风起 龙头逐浪它经济-乖宝宠物首次覆盖

投资摘要


　　宠物食品方兴未艾，市场规模稳步增长。宠物食品是养宠的刚性需求，贯穿宠物全生命周期，具有复购性高、黏性强、产品更新换代较快等特点，也是宠物行业最大细分市场。据Statista 数据，2023 年全球宠物食品市场规模1436 亿美元，2018-2023 年CAGR 约10.1%，属于增速较高的消费品领域。宠物食品市场的发展与经济水平紧密相关，近年来我国人均收入水平提升带动宠物食品市场规模增长，据历年中国宠物行业白皮书数据，中国宠物食品行业市场规模从2012 年的157 亿元增长到2023 年的1461 亿元，CAGR 达22.5%，显著高于美国、日本等发达国家。随着宠物家庭渗透率和行业成熟度的持续提升，德勤中国预测，2022-2026 年我国宠物食品市场规模仍将以17%的CAGR 稳步增长。


　　海外市场代工起家，自有品牌快速发展。乖宝宠物成立于2006 年，以海外宠物食品代工起家，乘国内宠食发展之风，同时基于多年服务国际客户所积累的研发/生产/质控优势，公司于2013 年起陆续推出的“麦富迪”、“弗列加特”等主品牌快速发展，形成海外代工+自有品牌双轮驱动的发展格局。截至2023 年，公司产品涵盖宠物零食、主粮、保健品等全品类，营收规模43 亿元位居国内宠物行业上市公司之首。


　　据Euromonitor 数据，2015-2022 年公司国内市占率从2.4%提升至4.8%，位列国产品牌市占率第一，由于宠物主更换宠物食品品牌的成本较高，已树立品牌优势的头部企业在竞争中具备先发优势。我们认为，随着宠物食品行业规模的快速增长与行业集中度的不断提高，公司市场份额有望进一步扩大。


　　紧抓渠道变革红利，线上线下融合互补。不同于欧美发达国家宠物食品的销售以商超渠道为主，我国消费者更倾向于电商渠道。近年来我国宠物食品线上电商渠道发展迅速，据Euromonitor 数据，2015-2022年我国宠物食品在电商流通渠道占比从31.4%提升至62.9%。公司紧抓渠道变革红利，一方面通过泛娱乐化的品牌营销等方式持续提升品牌知名度，另一方面携手主流电商平台，确保产品广泛触达目标消费者，实现了线上业务的爆发式增长，直销收入从2020 年的3.22 亿元增长至2023 年的12.36 亿元，CAGR 高达56.57%，品牌综合排名连续多年618 期间位列多个电商平台第一。同时，线下深入覆盖各省市专业零售终端，实现了线上线下的深度融合与高效互补。


　　研发保障品质领先，产品品类不断进化。宠物食品作为一种快消品，产品更新换代较快，消费升级和需求多元化也使得消费者更加注重产品品质并为高性价比的产品买单。公司早期从事代工业务，加工制造经验丰富，与海外品牌相比具有成本优势，同时也始终坚持以创新开拓市场，积极投身于犬猫基础研究，截至 23 年底共获境内授权专利317 项，2023 年研发费用超7000 万元，近3 年研发费用CAGR 为18.49%，均处于行业领先位置。此外，公司善于捕捉行业趋势，从犬猫零食到主粮，在主粮赛道抓住天然粮品类红利，打造差异化产品，不断拓展产品品类，实现了主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖。


　　投资建议


　　我们认为，公司凭借在产品、渠道和品牌方面的深耕与投入，稳坐国产宠物食品龙头，而随着宠物食品行业规模的快速增长与行业集中度的不断提升，公司的市场份额也有望进一步扩大。我们预计公司24-26 年营业收入分别为54.41/65.96/75.58 亿元， 同比增速分别25.75%/21.22%/14.58%；归母净利润分别为5.73/7.04/8.23 亿元，同比增速分别为33.52%/22.93%/16.87%。对应PE 31/25/21 倍。首次覆盖，给予“买入”评级。


　　风险提示


　　国内市场竞争加剧、原材料价格波动、贸易摩擦风险。

□.王.慧.林    .上.海.证.券.有.限.责.任.公.司