迎驾贡酒(603198)：结构向上 盈利提升

本报告导读：


　　公司24Q2 利润略超预期，高基数下仍实现较快增长，洞藏系列态势强劲驱动结构升级，毛利率、净利率均创单二季度新高，高质量经营迈向2025 年百亿目标。


　　投资要点：


　　投资建议：维持增持评级。24Q2公司在同期基数较高的情况下仍保持较快增长，洞藏势头强劲引领结构升级，维持2024-26 年EPS 至3.66 元、4.64 元、5.84 元，考虑公司仍处于较快增长区间，参考可比公司估值给予公司2024 年23X PE，维持目标价82.37 元。


　　24Q2 利润略超预期，高基数下延续快增。2024H1 公司实现营收37.85 亿元、同比+20.4%，归母净利13.79 亿元、同比+29.6%，单24Q2 实现营收14.61 亿元、同比+19.0%，归母净利4.66 亿元、同比+28.0%略超预期，高基数下（23Q2 营收+28.6%、归母净利+59.0%）仍实现较快增长。截至24Q2 末合同负债4.6 亿元，环比24Q1 末-0.5 亿元、同比23Q2 末-0.4 亿元小幅回落。24Q2 公司层面毛利率71.1%、同比+0.6pct，销售费用率同比-2.0pct 至10.0%，预计受费用投放精细化管理及投放节奏影响，归母净利率31.9%、同比+2.2pct，净利率提升快于毛利率主因Q2 期间费率下行。


　　洞藏引领，省内挖潜、省外起势。分产品来看，24Q2 中高档白酒收入10.69 亿元、同比+25%延续Q1 势头，主因洞藏引领，预计洞9/16增速快于洞藏系列整体，普通白酒收入3.13 亿元、同比+7%，结构升级驱动中高档占比同比+2.9pct 至77.4%。分区域来看，24Q2 省内、省外收入同比+23%、+15%，增速相较Q1 有所波动，站在半年维度24H1 省内收入+28%、省外收入+7%。截至6 月末省内、省外经销商分别779 家、644 家，环比3 月末分别净增29 家、4 家，当前省外渠道调整接近尾声，随着省外市场陆续起势、叠加省内市场精耕开拓，预计下半年省内外将保持此前增长趋势。


　　全产业链布局助力百亿目标，结构抬升空间仍大。此前公司提出2025 年收入百亿目标，8 月2 日公告全资子公司迎驾彩印拟受让控股股东所持物宝光电100%股权，进一步夯实产业链建设。2024 年公司产品结构在环境偏弱的背景下仍保持向上态势，整体来看洞藏系列仍有较大增长空间，有望驱动盈利能力再上台阶。


　　风险提示：行业竞争加剧促使费用投放加大、市场开拓不及预期、食品安全风险等。

□.訾.猛./.李.美.仪    .国.泰.君.安.证.券.股.份.有.限.公.司