迎驾贡酒(603198)：洞藏系列放量+费效提升势头延续 2Q24利润表现超预期

2Q24 公司盈利高于我们预期


　　公司公布1H24 业绩：1H24 营业收入37.9 亿元，同比+20.4%，归母净利润13.8 亿元，同比+29.5%；2Q24 营收14.61 亿元，同比+19.04%；归母净利润4.66 亿元，同比+28.0%。此番收入水平符合我们预期，盈利水平因费效提升略超我们预期。


　　发展趋势


　　2Q24 洞藏推动下营收同比+19.0%，符合我们预期。分产品看，中高档白酒营收10.69 亿元，同比+25%（1Q24 同比+24%），持续维持较好的增长势头，其中我们测算洞藏系列2Q24 同比延续30%以上增长，其中洞6、洞9 增长突出，洞16 在核心市场延续较快增长，洞20 边际略受整体消费力影响；分区域看，安徽省内营收同比+22.9%，在洞藏系列带动下延续较好增长，省外营收4.7 亿元，同比+15.34%，在低基数下同比实现较快增长。


　　结构升级平稳，加之费效明显提升，综合带动公司2Q24 归母净利润同比+28.0%，略超我们预期。公司2Q24 毛利率同比小幅提升0.6ppt，我们认为主要系洞藏系列洞6 等产品有相对较快增长，同时省外增长势头的修复收入占比提升也一定程度对冲了洞藏结构升级贡献。公司2Q24/1H24 销售费用率分别同比-2ppt/-0.6ppt，对利润提振作用明显，拆分结构看主要来自于广宣费用的控制（1H24 同比+7%）；公司2Q24/1H24 管理费用率分别同比-0.6ppt/-0.4ppt，主因职工薪酬增长慢于营收增长，整体公司费效提升明显。


　　我们认为基于消费者自点驱动的洞藏系列快速增长势能延续，公司全年收入增长目标有望稳步达成。公司目前整体回款稳步推进，一方面省内精耕力度不减，2Q24 公司省内新进经销商51 家，着力以洞6、洞9 为核心抓手进行渠道下沉，并针对薄弱市场细分区域进行补强，强化网点及消费者培育，当前省内库存处于健康水平。同时公司规划进一步加大省外拓展力度，2Q24 边际已现起色，以洞6 进攻江苏市场，持续向省外渗透。


　　盈利预测与估值


　　我们维持2024/25 年盈利预测，因行业估值中枢下移，我们下调目标价11.1%至72 元，目标价对应2024/25 年20/16X 市盈率，当前股价对应2024/25 年14/11X 市盈率，目标价较当前价有42%上行空间，因公司省内洞藏结构升级延续，加之公司费效较快提升，维持跑赢行业评级。


　　风险


　　宏观经济修复不及预期，安徽省内竞争加剧。

□.王.文.丹./.祝.美.学./.季.雯.婕./.屈.宁    .中.国.国.际.金.融.股.份.有.限.公.司