华峰化学(002064)：成本规模双轮驱动 新材料平台弹性可期

从氨纶向聚氨酯平台型企业转变，规模及成本全球首屈一指。公司深耕氨纶20年，是国内首家主营氨纶业务的上市公司。在作为华峰集团旗下化工资产整合平台的定位下，2019 年公司完成对集团内华峰新材的资产重组，新增己二酸和PU原液板块，相关业务协同性高，助力公司实现从氨纶向聚氨酯平台型企业的转变。


目前公司形成浙江和重庆双基地布局，并以规模和成本为抓手，2025 年三大主业规模均将做到全球第一，成本均位于行业领先地位。


凭借低成本于底部扩张，氨纶业务弹性可期。需求端，国内氨纶消费量增速近两年或超过15%，应用范围扩大叠加添加量提升，氨纶逐步摆脱“味精”定位，未来需求有望保持高增；供给端，21 年高点后头部企业投产致景气回落，氨纶价格价差底部徘徊已过2 年，行业大面积亏损下，此轮投产周期或于2025 年结束，当前行业CR5 达80%且有望进一步提升，静待行业景气复苏。公司拥有氨纶产能32.5 万吨/年，并借助重庆基地优势，生产成本领先行业头部企业约3000 元/吨，即使在行业底部仍可逆势扩张，在建20 万吨项目投产后规模为全球第一，国内市占率或超过40%，行业景气修复后业绩弹性可期。


己二酸存破局可能，公司兼具规模成本及产销优势。在PA66 和PBAT 扩产带动下，己二酸未来需求增速有望达到13%；行业供给端CR5 虽达85%，但价差仍处历史绝对底部，未来破局关键或在于新增产能的放缓及承接海外老旧产能的退出。公司己二酸优势在于三点：1）产能规模达135.5 万吨/年，位列全球第一，国内市占率约45%；2）通过自研催化剂提升转化率降低原料单耗，成本优势较曲线右侧同行平均领先约1500 元/吨；3）集团内部协同采购，在行业底部平均仅约60%的开工状态下，仍能保持满产满销状态。


盈利预测与估值：考虑到公司主业价格承压但盈利相对稳定，我们下调公司营业收入预测但维持利润预测不变，我们预计公司2024-2026 年归母净利润预测为30.49、38.12、47.65 亿元，对应的EPS 为0.61、0.77、0.96 元，当前市值对应PE 为12X、9X、7X，与可比公司相比，公司2025 年PE 估值低于行业平均水平，考虑到公司是全球氨纶、己二酸和聚氨酯原液主流企业，规模、技术、成本优势显著，未来将深耕行业，强者恒强，我们维持“增持”评级。


风险提示：1）氨纶、己二酸、聚氨酯原液等主要产品价格大幅下行；2）氨纶等新项目建设不达预期；3）下游纺织服装需求大幅下滑

□.宋.涛./.马.昕.晔./.李.绍.程    .上.海.申.银.万.国.证.券.研.究.所.有.限.公.司